董事會、股東和記者們經常研究首席執(zhí)行官的年度薪酬方案，看是否提供了合適的激勵來提高股東價值。但是很少有人考慮另一個關鍵問題：多年來首席執(zhí)行官來自股票和股票期權的薪酬是如何影響管理層決策的?我們的調研顯示，美國大多數首席執(zhí)行官對此類累計財富的影響可能超過每年的薪酬。董事會在評估高管層薪酬風險結構和激勵方式如何和公司戰(zhàn)略掛鉤時，需要引起足夠的重視。

　　2006年以來，在美國證券交易署的代理報表中可以找到大量高管層持有股權和股權期權的數據，提供了足夠的數據進行詳細研究。我們將首席執(zhí)行官的財富定義為一位高管在某家公司持有的股票期權的總價值和預期價值。不包括公司股票之外的個人財富(這一般不公開披露)。通過斯克爾斯期權定價模型對股票期權進行定價，剩余期限的價值打7折，以補償可能的早期套現，終止或基于去年實際業(yè)績的波動。在規(guī)模前20%的上市公司中，首席執(zhí)行官的累計財富中位數是其薪資中位數的九倍。我們還追蹤了股價變化時首席執(zhí)行官財富變化的百分比。結果顯示：股價如果上漲50%，預計獲得財富相當于每年薪資的六倍。小公司的總薪酬水平較低，其首席執(zhí)行官累計財富和收入的比例，股價上漲帶來的財富增長對收入的比例，也稍微低一些。

　　這一結果大體反映了多數公司薪資結構中股票期權提供的激勵效果，并凸顯了為讓首席執(zhí)行官做出的戰(zhàn)略和投資決策能夠增加股東價值，為其提供的大量物質獎勵。我們的數據同時顯示，即使是直接競爭的公司，財富效應以及鼓勵首席執(zhí)行官承擔的風險水平差異很大，尚不清楚這屬有意為之，還是偶然發(fā)生。每年以不同價格發(fā)放的股票期權，或高于或低于目前股價，首席執(zhí)行官獲得的股票和期權的累計價值，與董事會最初設想的完全不同。

　　通過“凸性”比較薪資結構

　　一種可行的評估方法是根據公司股價繪制首席執(zhí)行官財富的變化，并觀察其薪酬曲線的形狀(凸性)。如果首席執(zhí)行官的報酬組合僅包括股票，這將隨股價變化進行上下波動。我們將其稱作低凸性。如果首席執(zhí)行官的報酬組合包括大量股票期權，尤其是多種價外期權，報酬曲線變得較陡(高凸性)。這種凸性報酬結構讓首席執(zhí)行官擁有更多財務動力，承擔高回報高風險的投資。因為一旦成功，他們將獲得很大的收益。進行這些分析，董事會可以將首席執(zhí)行官的報酬結構和直接競爭對手進行對標，確定激勵結構是否和行業(yè)的其他領先企業(yè)同樣有競爭力。

　　以零售時裝行業(yè)(圖1)中兩家競爭對手的首席執(zhí)行官為例。股票價格100%的增長讓一家公司首席執(zhí)行官的財富增加了102%，另一家公司提供更豐富的股票期權，報酬曲線更大，相應增幅達到190%，這種薪酬結構可能鼓勵承擔更多風險。由于兩家公司面臨著不同的戰(zhàn)略機遇和挑戰(zhàn)，兩種薪酬結構可能都算合理。也可能這是股票期權發(fā)放時機和市場總體表現造成的結果。或者是兩家公司面臨類似的市場機遇，而董事會沒有想好合適的激勵方式。

　　同樣我們發(fā)現，一家受監(jiān)管公共事業(yè)企業(yè)的首席執(zhí)行官的薪酬凸性為1.00(股價100%的增加導致財富增長100%)，而另外一家公共事業(yè)企業(yè)首席執(zhí)行官的薪資凸性為1.51.了解這兩家公司薪資結構后，可以幫助董事會成員決定受監(jiān)管企業(yè)承受的合適風險水平。

　　波動反映了風險

　　我們進一步研究，根據股價波動性繪制首席執(zhí)行官的預期財富變化。這一細節(jié)可以幫助董事會明確鼓勵承擔風險的程度。

　　這項分析旨在研究股票期權和股票紅利的激勵效果。如果首席執(zhí)行官的投資組合主要是股票期權，他將有動力進行高風險投資，因為雄心勃勃且充滿不確定性的戰(zhàn)略會帶來股價波動，從而增加股票期權的現值。如果投資組合僅包括股票，首席執(zhí)行官則不能從股價波動中獲益，他更有可能接受低風險、低收益的安全項目。

　　圖2顯示了兩家制藥公司的情況。一家公司的首席執(zhí)行官僅持有直接股票和受限股票，他的報酬結構基本是一條直線，不受股價波動的影響。另一家公司首席執(zhí)行官的薪資包括大量股票期權，他的收入隨股價波動大幅上升，就像圖中所示的上升曲線。

　　哪種方法更好?答案取決于公司需要的是創(chuàng)新和風險投資，還是穩(wěn)定開發(fā)現有產品。在制藥行業(yè)，不難想象董事會應該需要鼓勵一定程度的冒險。雖然失敗的冒險項目一定會摧毀價值，但是不進行產品創(chuàng)新也會摧毀價值。

　　由于這項分析相對較新，財富效應沒有定期計算和報告，我們建議董事會和同業(yè)進行對標，檢查為首席執(zhí)行官制定的財務激勵方案是否有問題。風險是否和同業(yè)相當，更重要的是，與公司的戰(zhàn)略目標是否相符。股票市場的變化是否改變了首席執(zhí)行官的報酬曲線，并鼓勵承擔過多風險?如果情況是這樣，董事會是否應該改變每年股票期權的發(fā)放方式，使報酬曲線符合公司目標?公司是否應該為現有股票期權定價，降低報酬凸性?如果首席執(zhí)行官想要套現或對沖部分股權，以減少個人投資風險，這將如何影響激勵措施的效果?

　　董事會應該知道，首席執(zhí)行官的任期長短可能讓其激勵措施和公司長期戰(zhàn)略并不吻合。任期長的首席執(zhí)行官，隨著投入到公司的股權和財富轉換為股票，報酬凸性經常降低。這時董事會可能希望加大凸性，避免逃避承擔風險。如果任期不長，時間因素可能加大凸性。例如，一家公司從股價長期低迷中逐步恢復，一位高管持有大量未行使購股權的價外期權。這需要采取合適行動降低凸性。董事會應該知道，首席執(zhí)行官的任期長短可能讓其激勵措施和公司長期戰(zhàn)略并不吻合。任期長的首席執(zhí)行官，隨著投入到公司的股權和財富轉換為股票，報酬凸性經常降低。這時董事會可能希望加大凸性，避免逃避承擔風險。如果任期不長，時間因素可能加大凸性。例如，一家公司從股價長期低迷中逐步恢復，一位高管持有大量未行使購股權的價外期權。這需要采取合適行動降低凸性。