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盤點你該懂的融資模式（下）
引導(dǎo)語：融資一直是創(chuàng)業(yè)者很關(guān)注的話題，一旦開始創(chuàng)業(yè)，對于如何融資，融資風(fēng)險等等，創(chuàng)業(yè)者都要熟悉了解，避免掉進融資的坑，今天就來分享一篇專家分析的關(guān)于融資模式的解讀。
坐擁新三板，盤點你該懂的融資模式
本文作者劉烜宏
筆者在本文上篇中著重分析了新三板定增和股權(quán)質(zhì)押的邏輯。定增的資金流到二級市場上參與投機，股權(quán)質(zhì)押1塊錢能貸出3~4塊錢，企業(yè)掛牌新三板市場的動機越發(fā)值得懷疑，甚至企業(yè)背后的券商、投資機構(gòu)的金融鏈條都充滿了套利的陰謀。然而，市場向前發(fā)展必然要經(jīng)歷這樣曲折的過程，在起起伏伏中淘出真正的金子。筆者將在下文中解讀私募債、優(yōu)先股、原始股等新的融資手法背后的邏輯。
私募債危機，產(chǎn)業(yè)危機
在經(jīng)濟下滑、股市震蕩的大環(huán)境下，很多資金從股市回流到債市中。然而，債市也不是個安全的避風(fēng)港。中小企業(yè)抗風(fēng)險能力弱，產(chǎn)能過剩難以消化，資金周期性枯竭，債券市場違約事件頻頻發(fā)生。
3月21日，新三板企業(yè)中成新星發(fā)布公告，公司發(fā)行的2012年中小私募債券(“12”中成債)于2016年3月21日到期。但公司未能按照約定籌措足額償債資金，“12中成債”不能按期足額償付。據(jù)不完全統(tǒng)計，2016年以來，私募債違約事件已發(fā)生10余起，如雨潤食品、廣西有色、亞邦集團、云峰集團和淄博宏達等，共計發(fā)行規(guī)模已超百億。
私募債違約的背后隱藏著沉重的產(chǎn)業(yè)危機。違約企業(yè)多是以傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)為主的中小企業(yè)，如中成新星的主業(yè)是以石油、天然氣開采為主，其客戶主要是中石油、中石化下屬采油廠，流動資產(chǎn)主要是應(yīng)收款。近年來，國際油價大跌，資源開采過剩，整個行業(yè)處于低迷期。而且下游客戶回款困難，導(dǎo)致企業(yè)的資金流極其緊張，因而出現(xiàn)兌付危機。筆者認為，近兩年的債務(wù)違約事件仍會繼續(xù)增加，尤其是建筑工程、制造相關(guān)的產(chǎn)業(yè)等。產(chǎn)能嚴重過剩，大量資金鎖定在難以變現(xiàn)的資產(chǎn)和產(chǎn)業(yè)鏈上下游中，怎么可能不違約呢!
盡管私募債違約事件給資本市場帶來不良影響，但筆者仍然肯定這一融資工具的價值性，甚至逐步能夠成為新三板市場重要的融資方式之一。目前，新三板企業(yè)長期依賴定向增發(fā)進行融資，折價發(fā)行，稀釋股權(quán)，融資總量也不大，企業(yè)間競爭壓力大。再加上做市商的不作為，破發(fā)率高，企業(yè)深陷“低股價—低流動性”的困局中，市場亟需豐富融資渠道。
從企業(yè)角度而言，新三板企業(yè)總體規(guī)模較小，多數(shù)成長性較強，具備發(fā)行私募債的基本條件。政策上又能享受債息在稅前支付，一定程度上保護了大股東的控股權(quán)。但從投資者的角度來看，新三板私募債確實存在風(fēng)險。掛牌企業(yè)雖然有較好的成長性，但其商業(yè)模式、盈利模式往往處于發(fā)展初期階段，無論是股權(quán)結(jié)構(gòu)還是持續(xù)經(jīng)營能力極易受到市場其他因素影響，甚至遭到破壞。
筆者認為，資本市場是一個風(fēng)險與機會同在的市場，私募債作為一種新的融資工具，在其發(fā)展過程中會必然淘汰掉部分企業(yè)和投資者，以實現(xiàn)制度的優(yōu)化。這個過程離不開監(jiān)管部門的“重錘”。一方面，提高企業(yè)的信息披露程度，把握監(jiān)管要點，尤其是從企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)及實際控制人等角度考察企業(yè)的償債能力，跟蹤發(fā)債企業(yè)的事中、事后監(jiān)管。另一方面，在法律上加強違約的懲罰力度，未來可作為強行退市的鐵律之一，絕不姑息違約企業(yè)。以此凈化新三板市場的投融資環(huán)境，為中小企業(yè)和投資者搭建一個公平的市場。
優(yōu)先股未來有更多的發(fā)展機會
中視文化打響了新三板優(yōu)先股的第一炮，緊接著齊魯銀行擬非公開發(fā)行優(yōu)先股不超過2000萬股，募集不超過20億元。據(jù)統(tǒng)計，自2015年9月份以來，新三板已有鑫莊農(nóng)貸、中國康富、誠信小貸、思考投資等6家掛牌企業(yè)披露非公開發(fā)行優(yōu)先股預(yù)案。
對于投資者，優(yōu)先股區(qū)別于普通股，其股份持有人在分配公司利潤和剩余資產(chǎn)上優(yōu)先于普通股的股東;對于企業(yè)，發(fā)行優(yōu)先股在獲取資金的同時，能夠避免大股東的股權(quán)被稀釋。不過，中視文化發(fā)行優(yōu)先股并非擔(dān)心股權(quán)被稀釋，其股權(quán)結(jié)構(gòu)集中，第一大股東的股權(quán)占到78.31%。其發(fā)行目的更多是為了補充流動資金，實現(xiàn)股東利益最大化。與眾不同的是，中視文化的優(yōu)先股發(fā)行中不僅設(shè)置了贖回條款，還設(shè)置了回售條款，這是新三板市場首例，也是國內(nèi)資本市場首例。因其有回售條款被計入金融負債，也提高了中視文化的財務(wù)杠桿�？梢姡瑑�(yōu)先股對企業(yè)發(fā)展有諸多益處。
優(yōu)先股雖好，但并非每一個企業(yè)都有發(fā)行優(yōu)先股的資格。根據(jù)去年9月份頒布的新三板優(yōu)先股業(yè)務(wù)指引，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)重視發(fā)行優(yōu)先股企業(yè)的財務(wù)問題，要求主辦券商在推薦工作報告中根據(jù)發(fā)行人最近兩個會計年度的財務(wù)報表和審計報告等，重點分析發(fā)行人的盈利能力、償債能力及現(xiàn)金流等指標。而新三板的準入門檻中對企業(yè)的財務(wù)要求較低，部分企業(yè)仍處于虧損階段，如互聯(lián)網(wǎng)類企業(yè)、研發(fā)類企業(yè)等，無法具備持續(xù)償還股息的能力，且資信不足。
根據(jù)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)規(guī)定，主要有四類企業(yè)適合發(fā)行優(yōu)先股。第一類，商業(yè)銀行等金融機構(gòu)。金融機構(gòu)的持續(xù)盈利能力強，企業(yè)信用相對有保障。齊魯銀行正試水優(yōu)先股，滿足監(jiān)管部門對資本充足率的要求，為新三板類金融企業(yè)探索融資新渠道。第二類，資金需求量大，現(xiàn)金流穩(wěn)定的企業(yè)。通過發(fā)行優(yōu)先股低成本融資，可以降低企業(yè)資產(chǎn)負債率，調(diào)整財務(wù)結(jié)構(gòu)，現(xiàn)金流穩(wěn)定能保證持續(xù)支付股息。第三類，初創(chuàng)企業(yè)。初創(chuàng)企業(yè)估值低，即使采用定向增發(fā)的融資方式，既稀釋了股權(quán)，融資規(guī)模也很有限，相比而言，優(yōu)先股能避免股權(quán)稀釋的問題。但初創(chuàng)企業(yè)的可信任度較低，存在一定的風(fēng)險。第四類，擬并購重組的企業(yè)，優(yōu)先股可以作為收購資產(chǎn)或換股的支付工具。
相比于A股市場對優(yōu)先股發(fā)行的限制，新三板的要求相對寬泛，對企業(yè)募集資金、市場、交易量方面都無明確指標，進而鼓勵市場開拓更多的融資渠道。優(yōu)先股固然有優(yōu)勢，但占市場主流的仍然是普通股，普通股才是真正的股權(quán)融資。隨著市場的進一步發(fā)展，未來可以通過股權(quán)設(shè)計，在特定條件下實現(xiàn)優(yōu)先股轉(zhuǎn)普通股，這樣投資者既可以享受當(dāng)前穩(wěn)妥的固定收益，又有機會分享企業(yè)未來發(fā)展的紅利，促進二級市場的流動性。
原始股騙局，不要上當(dāng)受騙
筆者本不打算把原始股寫入本文中，但鑒于近日又有朋友在原始股上吃虧了，筆者還是簡單說一說吧。
前不久，出了一則啼笑皆非的新聞，淘寶網(wǎng)上的服裝店賣起了新三板原始股，說的還有模有樣的，售價為7.5元一股，5萬股起投，并要求買家需提供新三板賬戶、開戶席位號、認購數(shù)量和電話，同時賣家還為投資者具體說明了3條退出通道。懂點金融的小伙伴都知道，原始股可不是任誰都能買到的。私募基金投資人投資原始股也要在100萬以上，投資機構(gòu)鼓動投資者，拿個十萬八萬甚至三萬五萬就能搶到原始股，這肯定是有問題的。
原始股是公司上市之前發(fā)行的，多為企業(yè)的創(chuàng)始團隊、高管所持有。新三板原始股投資方式，一種是原始股東轉(zhuǎn)讓，另一種是增資進入。其他人想獲取原始股多是采用增資的方式進入，公司向特定對象進行增發(fā)，而不是市面上基金公司的公眾路演或微信宣傳。部分中介機構(gòu)哄騙投資者能進入股東名冊，而且投資后沒有鎖定期，掛上新三板之后能夠翻上好幾倍。哪有這等天上掉餡餅的好事啊!所謂的股東名冊，需投資金額在100萬以上，大多投資者是以“眾籌”的方式湊足了一個個100萬，根本不可能進入股東名冊。至于是否有鎖定期，得看投資者是在企業(yè)股改前還是股改后購買的原始股，股改前的原始股存在一年的鎖定期。這些是建立在企業(yè)能夠掛牌新三板的基礎(chǔ)上的解釋，但投資者所投的企業(yè)到底能不能上新三板或者其他資本市場，這很難說。如果企業(yè)不能依法進入資本市場，投資者手中的原始股和廢紙差不多。
筆者在投資方面相對保守，始終認為像原始股這樣的高風(fēng)險投資產(chǎn)品是不適合中小投資者的。市場上確實存在通過購買原始股暴富的事件，但試問中小投資者具備識別優(yōu)質(zhì)企業(yè)的能力嗎?多數(shù)投資者連識別投資騙局的能力都沒有，如何去甄別企業(yè)的商業(yè)模式、業(yè)績情況、成長空間以及未來的退出方式等專業(yè)領(lǐng)域呢!不過，如果投資者對新三板原始股投資真的非常感興趣，筆者建議一定要通過股轉(zhuǎn)系統(tǒng)官方意向轉(zhuǎn)讓平臺進行選擇，而不是聽信中介機構(gòu)的鼓吹，以降低投資者的風(fēng)險和搜索成本。
截止4月1日，新三板掛牌企業(yè)已達6412家，做市企業(yè)1427家，協(xié)議轉(zhuǎn)讓企業(yè)4985家，總流通股本1339.22億。無論是從掛牌數(shù)量還是流通規(guī)模上看，這已然成為大體量市場。未來會有更多的企業(yè)擠入新三板大軍，需要有更多的融資通道為中小企業(yè)輸血。面對各具優(yōu)勢的融資工具，企業(yè)也要依據(jù)自身發(fā)展情況，選擇適合自己的融資模式。筆者相信，未來的新三板定是百花爭艷的市場格局。
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