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怎樣合理決策融資方式
融資方式即企業(yè)融資的渠道。它可以分為兩類：債務性融資和權益性融資。前者包括銀行貸款、發(fā)行債券和應付票據、應付賬款等，后者主要指股票融資。債務性融資構成負債，企業(yè)要按期償還約定的本息，債權人一般不參與企業(yè)的經營決策，對資金的運用也沒有決策權。權益性融資構成企業(yè)的自有資金，投資者有權參與企業(yè)的經營決策，有權獲得企業(yè)的紅利，但無權撤退資金。
企業(yè)家們確實需要調整觀點，正視對于融資方式的合理決策。
啄食順序理論
上述MM定理認為，融資方式對一個公司的價值沒有影響的諸多假設前提之一，就是“不存在不對稱信息”的問題。不過，在現實生活中，不對稱信息的因素客觀存在，導致不同融資方式對公司價值產生重大影響。融資方式在諸多因素下的差別，也自然影響到企業(yè)家在各種融資方式之間的選擇順序。
1984年美國經濟學家梅耶斯(Myers)在針對企業(yè)融資方式選擇的研究中提出啄食順序理論(Pecking Order Theory)。他指出，公司管理層與投資者之間的信息不對稱會導致不同融資方式對公司價值產生不同的影響。當公司宣布通過增發(fā)股票進行股權融資的時候，投資者會理解為：公司管理層認為股票價格過高，因此，投資者會拋售股票，致使公司市場價值下降。因此，通常除非不得已，公司不會采取增發(fā)配股等形式來進行股權融資。在信息出現不對稱的情況下，企業(yè)會遵循內源融資>債務融資>股權融資的先后順序來選擇融資方式。梅耶斯教授之所以使用“啄食順序” 的字眼，想必是來自于對小雞啄米行為的觀察：小雞通常是先啄食面前的米，逐步擴大啄食的范圍。
事實上，啄食順序原則事實上同時反映了企業(yè)經營者對于融資成本、財務風險、企業(yè)控制力等方面的抉擇，具有相當的合理性。如下我們分別討論內源融資和外援融資的特點以及企業(yè)的選擇。
內源融資
現代金融學把企業(yè)融資方式按照資金來源分為內源融資和外源融資方式。內源融資又稱再投資(Reinvestment)，即將本企業(yè)的留存利潤(Retained Earnings)轉化為資本投資的過程。
留存利潤是企業(yè)實現的可分配利潤中未被作為紅利分配給股東而留在公司的部分。例如，某企業(yè)2010年共有可分配利潤3000萬元，股東大會決定向股東發(fā)放股息1000萬元，余下2000萬元作為“留存利潤”保留在公司。留存利潤作為一種股權融資方式的優(yōu)點是很明顯的：
(1)內源融資來自企業(yè)內部，不必額外支付利息;
(2)將利潤再投資可以使股東獲得免除收入所得稅;
(3)操作簡便。企業(yè)要通過留存利潤進行融資，只需要在股東大會上做出一個分紅決議即可。因此，幾乎不發(fā)生融資費用;
(4)對于控股股東來說，留存利潤可以在不改變股權結構和比例的情況下實現融資目的，是一個對自己的控股權完全沒有威脅的股權融資方式。
由于以上的好處，留存利潤成為企業(yè)首選的融資來源。企業(yè)內源融資能力的大小主要取決于企業(yè)的經營規(guī)模及盈利能力，同時投資者本身的資金需求也是一個重要的因素，比如，投資人如果需要通過獲取紅利支付本身的債務，則客觀上限制了內部融資能力。
一般的說，只有當內源融資仍無法滿足企業(yè)資金需要時，企業(yè)才會轉向外源融資。不過，股東大會在審批分紅決議的時候，必須權衡“分紅”與“留存利潤”及其比例。公司必須說服股東：利潤留在公司里可以產生比一般的投資更高的回報。因此，企業(yè)需要提交令人信服的投資計劃。
對于很多民營企業(yè)來說，由于股本都由某一家族所有，做出再投資的決策是比較容易的。
外源融資
由于民營企業(yè)規(guī)模都很小，自有資金的滾動發(fā)展永遠跟不上企業(yè)大規(guī)模所需的資金要求。隨著企業(yè)規(guī)模的發(fā)展以及市場的開拓，內源融資通常難以滿足企業(yè)對資金的需求，這樣便需要引進外部的資金，即所謂外源融資。外源融資，即吸收其他經濟主體的資本，以轉化為自己資本投資的過程。外源融資可根據其融資后在企業(yè)中的位置區(qū)分為債務融資與股權融資。
債務融資指通過增加企業(yè)負債的方式取得的資金。債務需要償還而且還會帶來財務成本的增加。而股權融資指通過擴大公司股本規(guī)模的方式取得的資金。由投資者以持有公司股權的方式向公司投入資金，并依照其股權比例享有對公司的控制權、盈利分配權以及結束經營以后剩余資產的分配權。
對于公司來說，與債務相比，股權資金具有以下幾個特點：
(1)股權融資所帶來的盈利增加必須交納公司所得稅，而債務融資的利息成本可在稅前利潤中扣除;
(2)股權融資實際上就是增加公司所有人自有資金的投入，而債務融資可以在不增加股本的前提下發(fā)揮財務桿杠的作用，放大資本規(guī)模，在企業(yè)經營狀況好的時候，可以放大公司的盈利能力，增加企業(yè)盈利;
(3)股權融資由于增加股本金的投入，如果原公司控制人不同比例增加股本金投入，其持股比例勢必攤薄，其控制權也會因此減弱。而債務融資的增加通常不會對原控股股東的控制權構成威脅;
(4)股權融資沒有償還的問題。而債務融資需要還本付息，因而增加公司未來的償債壓力。
顯然，不管是從稅收的角度，還是從保持公司控制權的角度，企業(yè)家都會優(yōu)先考慮債務融資方式。有專家研究過中國中小企業(yè)融資方式選擇行為，發(fā)現啄食順序理論也基本能夠解釋中國企業(yè)融資選擇。不過，中國的上市企業(yè)似乎存在偏好股權融資的傾向，表現為上市公司爭相發(fā)行新股。
筆者認為中國上市公司對于發(fā)行新股的偏好，與中國企業(yè)普遍喜歡擴大規(guī)模有關系。一方面中國經濟處于高速成長期，企業(yè)普遍有較大的市場空間，另一方面，中國經濟目前處于重新洗牌的過程中，企業(yè)間通過兼并重新爭奪市場份額，排定市場地位，很多企業(yè)都有擴大規(guī)模的沖動，以獲得市場競爭的優(yōu)先地位。
中國國內的上市公司的負債率本身就比較高，要擴大規(guī)模多數只好考慮股權融資。另外，企業(yè)偏好發(fā)行新股與資本市場在某段時間的估值水平有關系。當中國國內股市的市盈率普遍比較高的情況下，企業(yè)發(fā)行股票融資就比較劃算，因為較高的市盈率代表較低的資本成本。
比如，當增發(fā)新股價格相應市盈率為30倍的時候，股本成本等于3%，相對于銀行貸款8%的財務成本就來說低得多。企業(yè)當然會選擇增發(fā)新股而不是申請貸款。另外，由于財務杠桿作用的存在，當公司增加了股權資本，公司的融資能力可以倍數放大。比如，一個企業(yè)的總資產10億元，股本金為3億元，負債率 70%。這時如果公司通過發(fā)行股票增加股本金2億元，股本金增加到5億元，總資產增加到12億元，這樣，總資產負債率將可以降低到58.33% (7/12)。如果公司繼續(xù)將負債率保持在70%水平，則公司可以另外增加負債約4.67億元，使總負債從7億元增加到11.67億元，相應的總資產也因之增加到16.67億元。
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