企業(yè)并購動因理論綜述

摘 要：并購是指企業(yè)間的收購與吞并。企業(yè)并購是企業(yè)發(fā)展壯大的必然途徑，也是企業(yè)適應(yīng)經(jīng)濟發(fā)展的自我調(diào)整。20世紀以來，世界范圍的企業(yè)并購在數(shù)目和規(guī)模上不斷推陳出新，理論界一直進行著深進的研究，但是對于企業(yè)并購動因，在理論上一直沒有公道，信服的解釋。在參考大量國內(nèi)外相關(guān)文獻的基礎(chǔ)上，對企業(yè)并購的動因的理論解釋進行簡單綜合闡述。
　　關(guān)鍵詞：并購;效率;代理;多元化
　　
　　1 效率理論
　　
　　該理論以為企業(yè)通過并購，可以獲得1 1＞2的規(guī)模效應(yīng)，協(xié)同效應(yīng)。包括規(guī)模效應(yīng)，財務(wù)協(xié)同效應(yīng)和治理協(xié)同效應(yīng)。
　　1.1 規(guī)模效益理論
　　規(guī)模效益理論是指在一特定時期內(nèi)，企業(yè)產(chǎn)品盡對量增加時，其單位本錢下降，即擴大經(jīng)營規(guī)�？梢越档途鶆虺赡荆瑥亩�進步利潤水平。并購可以在兩個層次上實現(xiàn)企業(yè)的現(xiàn)模效益，即產(chǎn)量的進步和單位成木的降低。并購給企業(yè)帶來的內(nèi)在規(guī)模經(jīng)濟在于通過并購可以對資產(chǎn)進行補充和調(diào)整。橫向并購可實現(xiàn)產(chǎn)品單一化生產(chǎn)，降低多種經(jīng)營帶來的不適應(yīng)；縱向并購，將各生產(chǎn)流程納進同一企業(yè)，節(jié)省交易成木。并購的外在規(guī)模經(jīng)濟在于:并購增強了企業(yè)整體實力，鞏固了市場占有率，能提供全而的專業(yè)化生產(chǎn)服務(wù)，更好的滿足不同市場的需要。
　　陳宏民(1994)從企業(yè)吞并行為對社會財富的增進和社會資源的重新配置方面進行了研究。吳健中、湯澄(1997)對企業(yè)橫向控股吞并行為進行了經(jīng)濟學方面的分析，解決了橫向吞并規(guī)模和企業(yè)橫向控股吞并效益評估的題目。
　　該理論在20世紀70年代的西方和我國目前較為流行。但事實上規(guī)模經(jīng)濟在企業(yè)并購中的效應(yīng)并沒有想象中的那么大。紐博爾德(1970)的研究表明，只有18%的公司在并購活動中承認并購動機與規(guī)模經(jīng)濟有關(guān)。現(xiàn)階段西方出現(xiàn)的很多超級并購案，動輒上億美元，也是規(guī)模經(jīng)濟理論所無法解釋的。
　　1.2 財務(wù)協(xié)同效應(yīng)
　　財務(wù)協(xié)同效應(yīng)是指由于稅法、會計處理慣例的組合應(yīng)用產(chǎn)生的公道避稅，以及在證券交易中預期效應(yīng)造成的股票投機的刺激作用，并購能夠給企業(yè)帶來財務(wù)方面的種種效益。
　　“稅收效應(yīng)”在企業(yè)并購中是非常重要的，固然它在并購活動中并不發(fā)揮主要作用。凈營業(yè)虧損損和稅收減免的遞延，增加了的資產(chǎn)基礎(chǔ)，以及用資本利得來代替一般所得都是并購在稅收方面的動機。
　　1.3 治理協(xié)同效應(yīng)
　　該理論的假設(shè)條件是治理對企業(yè)的經(jīng)營效率具有決定作用。治理協(xié)同效應(yīng)主要來源于治理能力層次不同的企業(yè)合并所帶來效率的改善。假設(shè)兩個公司的治理效率不同，在高治理效率公司并購另一個公司之后，通過資產(chǎn)重組、業(yè)務(wù)整合，可以改善低效率公司的治理效率以創(chuàng)造價值。
　　
　　2 資產(chǎn)組公道論（多元化戰(zhàn)略理論）
　　
　　資產(chǎn)組公道論假說，以為市場環(huán)境是不確定的，為了降低和分散風險，企業(yè)通常采用混合并購的方式，實現(xiàn)多元化經(jīng)營。當企業(yè)通過多元化并購把經(jīng)營領(lǐng)域拓展到與原經(jīng)營領(lǐng)域相關(guān)性較小的行業(yè)，就意味著整個企業(yè)在若千不同的領(lǐng)域內(nèi)經(jīng)營，這樣當其中的某個領(lǐng)域或行業(yè)經(jīng)營失敗時，可以通過其他領(lǐng)域內(nèi)的成功經(jīng)營而得到補償，從而使整個企業(yè)的收益率得到保證。通常，多元化購后的企業(yè)在打進新的市場時比專業(yè)化企業(yè)具有特別有利的條件，由于多元化企業(yè)能夠以更接近現(xiàn)有企業(yè)的條件，從資本市場或團體內(nèi)部張羅資金。該理論隱含的假設(shè)條件是，通過多兒化經(jīng)營降低的市場風險足以彌補由此增加的治理成木和產(chǎn)生的新風險。
　　與內(nèi)部擴充相比，外部收購可使企業(yè)更快地適應(yīng)環(huán)境變化，盧東斌稱為“花錢買時間”，有效降低進進新產(chǎn)業(yè)和新市場的壁壘，并且風險相對較小。特別是基于產(chǎn)業(yè)或產(chǎn)品生命周期的變化所進行的戰(zhàn)略性重組，如生產(chǎn)“萬寶路”香煙的非利吾·莫里斯公司轉(zhuǎn)向食品行業(yè)。企業(yè)處于所在產(chǎn)業(yè)的不同生命周期階段，其并購策略是不同的。處于導進期與成長期的新興中小型企業(yè)，若有投資機會但缺少資金和治理能力，則可能會出賣給現(xiàn)金流充足的成熟產(chǎn)業(yè)中的人。處于成熱期的企業(yè)將試圖通過橫向并購來擴大規(guī)模、降低成木、運用價格戰(zhàn)來擴人市場份額；而處于衰退期的企業(yè)為生存而進行業(yè)內(nèi)并購以打垮競爭對手，還可能利用自己的資金、技術(shù)和治理上風，向新興產(chǎn)業(yè)拓展，尋求新的利潤增長點。
　　多元化經(jīng)營模式曾經(jīng)十分流行，但20世紀90年代以來，隨著核心競爭力、價值鏈等新治理理論的發(fā)展，越來越多的公司傾向于采取專業(yè)化的經(jīng)營模式。Seth(1990)發(fā)現(xiàn)混合并購行為，與其他并購類型一樣，不能降低企業(yè)的系統(tǒng)風險因此，用該理論來解釋混合并購購的動機從目前來看也顯得不夠有說服力。 　　3 代理理論與自大假說
　　
　　3.1 代理理論
　　Mueller(1969)提出假設(shè)，以為代理人的報酬決定于企業(yè)的規(guī)模。因此，代理人有動機通過收購使企業(yè)規(guī)模擴大，而忽視企業(yè)的實際投資收益率。Jensen和Heckling(1976)以為，部分代理題目使治理者輕易喪失工作積極性，或?qū)е缕漕~外的消費，由于這種代理本錢將其他大多數(shù)的所有者承擔。Fame and Jensen(1983)以為，通過報酬安排、經(jīng)理市場、有效股票市場以及將企業(yè)所有權(quán)與控制權(quán)相分離的機制，可以減緩代理題目。當這些機制都不足以控制代理題目時，接管將可能是最后的外部控制機制。因這一理論還產(chǎn)生了控制機制論、治理主義、驕傲假說等幾種并購理論
　　O Canyon等人(1994)在1945年一1990年之間，對170家英國公司樣本董事的工資支付的調(diào)查研究結(jié)果，即銷代額增長、收購頻率與董事下資支付之間是正相關(guān)關(guān)系。治理者傾向于通過并購來擴大企業(yè)規(guī)模以此增加自己的收進，進步職位的保障程度。Becker等(1988）發(fā)現(xiàn)，美國公司補償與企業(yè)規(guī)模的均勻彈性是0.3，即企業(yè)銷代額每增長10%治理職員的收進補償增加3%。此理論隱含的假設(shè)條件是，公司的法人治理結(jié)構(gòu)無法克服代理本錢題目。同時股票市場也是無效率的，無法對治理者一行為進行控制與監(jiān)視。但是實際上，20紀30年代中后期以來，隨著股權(quán)、期權(quán)等多種激勵方式的實施和公司法人治理結(jié)構(gòu)的不斷完善，股東和治理者一的利益越來越緊密地聯(lián)系在一起，股票市場的效率也不斷增強因此，基于上述動機的并購行為將會越來越少。
　　3.2 自大假說
　　Ro11(1986)提出的自大假說以為，并購企業(yè)決策者過多地關(guān)注目標企業(yè)的未來價值，從而忽視或有意回避兩家公司合并后可能產(chǎn)生的負而協(xié)同作用，而并購企業(yè)的過高估價來自于自大逐一他們的過度自信。這一理論的提出，從一個側(cè)面增加了人們對企業(yè)并購動機的熟悉。這意味著企業(yè)治理者的意圖是增加企業(yè)的資產(chǎn)，但其決策違反了股東的利益，并購價格過高。
　　
　　4 價值低估理論
　　
　　“價值低估”理論以為，當目標企業(yè)股票的市場價格由于某種原因而沒能反映其真實價值或潛伏價值，或者沒有反映出其在其他治理者手中的價值時，購并活動就會發(fā)生。當目標公司的股票價格低于其資產(chǎn)的重置本錢時，通過購買現(xiàn)存公司的股票來獲得擴張所需的資產(chǎn)，要比購買或建造相關(guān)的資產(chǎn)史便宜些。
　　詹姆斯·托賓以Q值反映企業(yè)并購發(fā)生的可能性，Q=公司股票的市場價值/公司資產(chǎn)的重置成木。假如Q＜1，且小得越多，則企業(yè)被并購的可能性越大，進行并購要比購買或建造相關(guān)的資產(chǎn)更便宜些。該理論提供了選擇目標企業(yè)的一種思路，應(yīng)用的關(guān)鍵是如何正確評估目標企業(yè)的價伯，但現(xiàn)實中并非所有價值被低估的公司都會被并購，也并非只有價值被低估的公司才會成為并購目標。
　　
　　參考文獻
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