對(duì)“采用與市值掛鉤方式發(fā)行新股”的再討論

對(duì)與“采用與市值掛鉤方式發(fā)行新股”，如果管理層將50％在一級(jí)市場(chǎng)按現(xiàn)行方式發(fā)行，另50％與市值掛鉤，供二級(jí)市場(chǎng)投資者按類似目前一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行方式繳款申購(gòu)，并不能改善二級(jí)市場(chǎng)資金狀況（詳見《新股發(fā)行與市值掛鉤對(duì)市場(chǎng)的影響》，1999.12.28）。但如果管理層將新股發(fā)行量的90％向持有二級(jí)市場(chǎng)股票的投資者配售，10％按現(xiàn)行上網(wǎng)發(fā)行方式發(fā)行。其中向持有二級(jí)市場(chǎng)股票的投資者配售的90%要求投資者按照每持有1萬(wàn)元市值可申購(gòu)1000股的規(guī)則自愿申購(gòu)，不預(yù)先繳款，每一帳戶必須在限定的配號(hào)數(shù)量?jī)?nèi)委托申購(gòu)，中簽者再自愿繳款購(gòu)買。這時(shí)就會(huì)改變目前大量資金聚集一級(jí)市場(chǎng)的狀況，使二級(jí)市場(chǎng)資金增加。具體對(duì)市場(chǎng)的資金結(jié)構(gòu)可能產(chǎn)生如下影響：

1、一級(jí)市場(chǎng)資金大幅度下降

從一級(jí)市場(chǎng)看，假定全年發(fā)行新股500億元，新股上市漲幅為90％，則只有10％按現(xiàn)行上網(wǎng)發(fā)行方式發(fā)行時(shí)，一級(jí)市場(chǎng)網(wǎng)上申購(gòu)的利潤(rùn)總額為45億元。一級(jí)市場(chǎng)收購(gòu)資金總量隨著其可以接受的收益率的不同而變化。表1是不同收益率接受水平下的申購(gòu)資金數(shù)量，從中可以看出，一級(jí)市場(chǎng)資金數(shù)量與可以接受的收益率水平緊密相關(guān)，可以接受的收益率水平越低，一級(jí)市場(chǎng)的申購(gòu)資金相對(duì)越多；反之，則越少。

表1 10％上網(wǎng)發(fā)行時(shí)不同收益率接受水平下的一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)資金收益率水平（％）5678910申購(gòu)資金（億元）900750643563500450考慮到當(dāng)前參與一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)資金的投資偏好，這部分資金進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)的意愿并不強(qiáng)烈。因此如果新股發(fā)行方式按90％的方式改革，仍會(huì)有部分資金停留在一級(jí)市場(chǎng)。1999年1～5月，申購(gòu)資金在1600億元左右。如果按1～5月份的新股發(fā)行速度和新股上市平均漲幅推測(cè)全年的新股發(fā)行速度與新股上市漲幅，新股申購(gòu)的全年收益在10％左右。由此可見，一級(jí)市場(chǎng)資金中有1600億元左右可以接受10％左右的申購(gòu)收益率，明顯小于10、11、12月時(shí)的申購(gòu)資金，相應(yīng)的可以接受5％左右申購(gòu)收益率的資金量更少。估計(jì)如果新股發(fā)行中只有10％上網(wǎng)發(fā)行，一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)資金在500～900億元之間。按1999年12月2000億元左右的申購(gòu)資金計(jì)算，流出的資金在1100～1500億元之間。

2、二級(jí)市場(chǎng)資金增加

由于與二級(jí)市場(chǎng)持有股票市值掛鉤發(fā)行新股，其中90％對(duì)二級(jí)市場(chǎng)投資者采取虛擬申購(gòu)，中簽后自愿繳款購(gòu)買新股的方式發(fā)行，二級(jí)市場(chǎng)實(shí)際參與新股認(rèn)購(gòu)的資金最多為新股公開發(fā)行額的90％，如果2000年新股每次發(fā)行額為10億元，90％與市值掛鉤，每次資金占用也只有9億元，對(duì)二級(jí)市場(chǎng)資金影響很小�？紤]到新股上網(wǎng)發(fā)行比例大幅度下降，相應(yīng)的一級(jí)市場(chǎng)的申購(gòu)資金就會(huì)大幅度減少，流出一級(jí)市場(chǎng)的1100～1500億元中將有相當(dāng)一部分流入二級(jí)市場(chǎng)。假定流入二級(jí)市場(chǎng)的資金占50％，則可能有550～750億元資金流入二級(jí)市場(chǎng)，二級(jí)市場(chǎng)存量資金將會(huì)大幅度增加。論文出處(作者):
市盈率與我國(guó)新股定價(jià)方法
券商業(yè)內(nèi)并購(gòu)重組——構(gòu)建中國(guó)投資銀行體系的必由之路

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