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“有限理性”內(nèi)涵辨析
內(nèi)容摘要：本文從行為金融學(xué)與進(jìn)化博弈論的發(fā)展歷程分析出發(fā)，比較了這兩門學(xué)科中關(guān)于“有限理性”概念的區(qū)別與聯(lián)系。關(guān)鍵詞：有限理性 行為金融學(xué) 進(jìn)化博弈
在行為金融學(xué)和進(jìn)化博弈論中都有關(guān)于“有限理性”概念，那么，這兩門學(xué)科中“有限理性”的內(nèi)涵是否一致，本文從這兩門學(xué)科的發(fā)展歷程來(lái)說(shuō)明“有限理性”概念的區(qū)別和聯(lián)系。
行為金融學(xué)中的“有限理性”的內(nèi)涵
由于傳統(tǒng)的金融學(xué)是建立在理性人假設(shè)和有效市場(chǎng)假說(shuō)兩大基石之上的，投資的目標(biāo)是收益最大化，投資者之間無(wú)差別，他們都是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)持厭惡態(tài)度的，并且面對(duì)不同資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度始終是一致的。但是，隨著金融學(xué)研究的不斷深入，人們發(fā)現(xiàn)金融市場(chǎng)上存在著大量無(wú)法用傳統(tǒng)金融理論解釋的異常現(xiàn)象；同時(shí)實(shí)驗(yàn)經(jīng)濟(jì)學(xué)研究表明，投資者在不確定條件下進(jìn)行投資決策時(shí)并不總是理性的，隨著上世紀(jì)80年代心理學(xué)在研究人的非理性行為方面的重大發(fā)現(xiàn)，金融學(xué)便借鑒了心理學(xué)、社會(huì)學(xué)等研究成果，對(duì)證券投資者的認(rèn)知偏差和有限理性行為及其深層次的原因進(jìn)行了大量的研究，形成了創(chuàng)新的行為金融學(xué)。
行為金融理論從心理學(xué)對(duì)人類決策行為的研究成果出發(fā)，比較圓滿地解釋了金融市場(chǎng)上存在的一些無(wú)法用傳統(tǒng)金融理論闡述的異�，F(xiàn)象，比較切合實(shí)際的闡釋了投資者在不確定條件下的決策行為，并由此否定了傳統(tǒng)金融學(xué)中的投資者“完全理性”的假設(shè)，提出了“有限理性”的概念。
經(jīng)濟(jì)心理學(xué)家Slovic (1972)從行為學(xué)的角度出發(fā)研究了投資者的非完全理性決策的過(guò)程。諾貝爾獎(jiǎng)得主Simon最早提出投資者“有限理性”的觀點(diǎn)。普林斯頓大學(xué)的Kahneman和斯坦福大學(xué)的Tversky (1979)的“期望理論”(prospect theory)認(rèn)為：投資者預(yù)期和感覺(jué)的變化而導(dǎo)致投資行為的變化不能簡(jiǎn)單地從“理性”的角度來(lái)解釋。Shefrin (2000)指出：證券投資者總是試圖做出理性的決策，但是如果無(wú)法把握自己行為的后果或?qū)ν顿Y前景模糊不清時(shí)，其有限的能力和人類固有的行為模式就會(huì)不自覺(jué)地主宰著他們的行為。行為金融學(xué)家Debondt和Thaler(1985)認(rèn)為過(guò)度自信 (Over confidence)是人類最為穩(wěn)固的認(rèn)知偏差，它會(huì)使投資者的投資行為偏離理性的軌道，并在其經(jīng)典文獻(xiàn)“股票市場(chǎng)過(guò)度反應(yīng)嗎?”中正式提出了證券投資者的“過(guò)度反應(yīng)”的行為傾向。odean(1999)的研究發(fā)現(xiàn)投資者具有非理性的過(guò)度交易的行為特征。
進(jìn)化博弈論中“有限理性”的內(nèi)涵
上世紀(jì)50年代后，經(jīng)濟(jì)學(xué)家開(kāi)始轉(zhuǎn)而強(qiáng)調(diào)個(gè)人理性，信息問(wèn)題成為經(jīng)濟(jì)學(xué)家關(guān)注的焦點(diǎn)，同時(shí)也開(kāi)始關(guān)注參與者的決策之間的相互影響，即所謂的時(shí)序問(wèn)題。而博弈論在此階段剛好解決了這兩個(gè)方面的問(wèn)題，從而使博弈論在經(jīng)濟(jì)中的應(yīng)用得到了快速的發(fā)展。博弈論是在考慮到?jīng)Q策主體行為互動(dòng)情形下，研究理性人如何決策及決策的均衡問(wèn)題的理論。但是，博弈論對(duì)理性人的理性要求過(guò)于苛刻，那種“共同知識(shí)”要求決策者近乎全知全能，并且碰到博弈的多重均衡時(shí)也無(wú)法確定究竟選擇哪一個(gè)均衡，這無(wú)疑是理論本身的局限。上世紀(jì)70年代以來(lái)，從進(jìn)化生物學(xué)發(fā)展起來(lái)的進(jìn)化博弈論，運(yùn)用有限理性假設(shè)來(lái)解釋經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象使博弈論重獲生機(jī)。進(jìn)化博弈論的核心思想在博弈中是用群體來(lái)代替?zhèn)�體作為局中人，用群體中選擇不同純策略個(gè)體比率來(lái)代替局中人的混合策略。特別是從該理論的基本概念—進(jìn)化穩(wěn)定策略(Evolutionarily Stable Strategy，ESS )提出以來(lái)，早已超出了生物進(jìn)化理論的使用范圍，現(xiàn)己被廣泛地應(yīng)用于經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域、社會(huì)領(lǐng)域來(lái)解釋并預(yù)測(cè)人的群體行為。
行為金融學(xué)中的“有限理性”的表現(xiàn)
普遍的“售盈持虧”傾向
“售盈持虧”傾向，即投資者愿意賣出當(dāng)前盈利的股票并繼續(xù)持有虧損股票的心理傾向，行為金融理論稱之為“處置效應(yīng)”（disposition effect）。
趙學(xué)軍、王永宏（2001）實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，中國(guó)個(gè)體證券投資者的“售盈持虧”傾向比美國(guó)投資者更嚴(yán)重；呂嵐、李學(xué)（2002）通過(guò)賣盈比例/賣虧比例和持股時(shí)間檢驗(yàn)表明，中國(guó)股市同樣存在處置效應(yīng)，與美國(guó)股市不同，中國(guó)股市的處置效應(yīng)在年末相對(duì)增強(qiáng)，中國(guó)個(gè)體證券投資者的處置效應(yīng)比中國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的處置效應(yīng)更強(qiáng)烈；陳斌等（2002）通過(guò)問(wèn)卷調(diào)查的結(jié)果顯示，在個(gè)體證券投資者處理套牢股票的方式方面，選擇“長(zhǎng)期持有，直到解套”的投資者為數(shù)最多，選擇“不斷補(bǔ)倉(cāng)拉低價(jià)位”的投資者數(shù)量次之，而選擇“忍痛割肉”者最少。上述對(duì)處置效應(yīng)的研究反映了中國(guó)個(gè)體證券投資者的損失厭惡（loss aversion）傾向，這會(huì)削弱投資者對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)和股票未來(lái)收益狀況的客觀判斷。
總體上存在“過(guò)度自信”傾向
心理學(xué)家發(fā)現(xiàn)，人類往往過(guò)于相信自己的判斷能力，高估自己成功的機(jī)會(huì)，把成功歸因于自己的能力，而低估運(yùn)氣和機(jī)會(huì)等外因在其中的作用，這種心理偏差被稱為“過(guò)度自信（overconfidence）”。
李心丹、王冀寧和傅浩（2002）采用統(tǒng)計(jì)分析方法，發(fā)現(xiàn)投資者進(jìn)行了一些并非能帶來(lái)收益最大化的交易，在排除合法避稅、流動(dòng)性需求和平衡收益與風(fēng)險(xiǎn)等三個(gè)可能影響因素后確定我國(guó)個(gè)體證券投資者進(jìn)行上述非理性交易的原因是對(duì)自己的能力過(guò)度自信，故我國(guó)個(gè)體證券投資者進(jìn)行投資決策時(shí)總體上存在“過(guò)度自信”傾向。
“過(guò)度自信傾向”對(duì)于投資者正確處理信息有直接和間接兩方面影響。直接影響是，如果投資者有過(guò)度自信傾向，那么他們就會(huì)過(guò)分依賴自己收集到的信息，而輕視公司財(cái)務(wù)報(bào)表的信息；間接影響是，具有過(guò)度自信傾向的投資者在處理各種信息時(shí)，重視那些能增強(qiáng)他們自信心的信息，而忽視那些有損其自信心的信息，以至于不愿承認(rèn)自己投資決策失誤，這會(huì)導(dǎo)致“售盈持虧”、對(duì)某些信息反應(yīng)過(guò)度（over-reaction）或反應(yīng)不足（under-reaction）、進(jìn)行大量盲目交易等非理性行為。
顯著的“羊群行為”傾向
“羊群行為（herd behavior）”是一種特殊的非理性行為，它是指投資者在信息不對(duì)稱的條件下，行為受到其他投資者的影響，模仿他人決策或者過(guò)度依賴輿論，而不考慮自己擁有的信息的行為。具體表現(xiàn)為大量的投資者在某段時(shí)期內(nèi)買賣相同或相近的股票，同時(shí)進(jìn)出證券市場(chǎng)。中國(guó)證券市場(chǎng)中存在著明顯的“羊群行為”，無(wú)論是機(jī)構(gòu)投資者還是個(gè)體投資者，羊群行為均表現(xiàn)十足。施東暉（2002）根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）建立了用以檢驗(yàn)羊群行為的回歸模型，并據(jù)此對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)進(jìn)行檢驗(yàn)，結(jié)果表明，在政策干預(yù)頻繁和信息不對(duì)稱嚴(yán)重的市場(chǎng)環(huán)境下，存在一定程度的羊群行為。 證券市場(chǎng)上的“羊群行為”使投資者的買賣行為和證券價(jià)格變化具有聯(lián)動(dòng)性和趨同性，從而導(dǎo)致個(gè)股價(jià)格變化和市場(chǎng)指數(shù)變化之間存在很強(qiáng)的相關(guān)性，引起大量的“跟風(fēng)”和“跟莊”行為的出現(xiàn)，而這些行為往往被某些別有用心的莊家所利用，所以在我國(guó)證券市場(chǎng)上，大部分中小投資者成為莊家獲取暴利的犧牲品。
進(jìn)化博弈論中“有限理性”的表現(xiàn)
選擇與突變
一般而言，進(jìn)化博弈模型主要是基于選擇(Selection)和突變(Mutation)這兩個(gè)方面而建立起來(lái)的。選擇是指本期中的贏者策略(獲得較高的支付)在下一時(shí)期將更為流行(由于有更多的后代、被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手學(xué)習(xí)與模仿等方式而被更多的參與者采用)；突變一般很少發(fā)生，它指種群中的某些個(gè)體以隨機(jī)的方式選擇策略，那些獲得更高支付的變異策略經(jīng)過(guò)選擇后將變得流行，那些獲得更低支付的變異策略則自然消亡。進(jìn)化博弈模型的選擇形成機(jī)制通常有三種意義解釋：生態(tài)學(xué)意義上的適應(yīng)度(即后代數(shù)量)、個(gè)體意義上的反應(yīng)變更(試驗(yàn)、刺激反應(yīng)等)和社會(huì)意義上的策略變更(學(xué)習(xí)與模仿等)。不管是哪種情形，進(jìn)化博弈的基本思想是適應(yīng)性，是不斷改進(jìn)的，即較好的策略將變得更為流行。
進(jìn)化穩(wěn)定策略
進(jìn)化穩(wěn)定策略是由Maynard Smith (1973)在考察種群中個(gè)體的適應(yīng)度由各個(gè)個(gè)體行為共同決定的環(huán)境下，個(gè)體對(duì)成功策略的選擇時(shí)提出來(lái)的。進(jìn)化穩(wěn)定策略的基本思想是：假設(shè)在一個(gè)全部選擇某一特定策略的大群體中，進(jìn)入一個(gè)選擇不同策略的小群體(變異或外來(lái)入侵等)，如果該突變小群體在混合群體的博弈中所得到的支付(適應(yīng)度)大于原群體中個(gè)體得到的支付，則該小群體能夠侵入大群體，在演化過(guò)程中該小群體將逐步壯大并可能取而代之成為大群體；反之，該小群體在演化過(guò)程中將自然消亡。如果一個(gè)群體能夠消除任何小群體的入侵，那么就稱該群體達(dá)到了一種進(jìn)化穩(wěn)定狀態(tài)，此時(shí)該群體選擇的策略就是進(jìn)化穩(wěn)定策略。
兩種“有限理性”表現(xiàn)的區(qū)別與聯(lián)系
行為金融學(xué)所表現(xiàn)出來(lái)的“有限理性”與進(jìn)化博弈論中的“有限理性”有差別，行為金融學(xué)側(cè)重于心理、習(xí)慣、社會(huì)風(fēng)俗方面等影響人類的一些固有行為模式（這些固有模式人類往往自己不知道，比如過(guò)度反應(yīng)和反應(yīng)不足，情緒，性格）對(duì)自身的經(jīng)濟(jì)行為的影響；而進(jìn)化博弈論的研究不側(cè)重于發(fā)現(xiàn)這些人類的固有行為模式，雖然進(jìn)化博弈論中的參與人也不知道這些固有模式，或者是無(wú)意識(shí)的，或者是在行為金融學(xué)發(fā)現(xiàn)人類固有行為模式的影響后，進(jìn)化博弈論中很少一部分的參與者嘗試著改變既有的策略，反而使自己的效用增大了，于是成為其他參與者可以模仿的對(duì)象，從而使采用不同策略的參與者的比例發(fā)生了變化。
那么，綜上所述，可以得出以下結(jié)論，行為金融學(xué)研究人類靜態(tài)的固有行為模式的影響，而進(jìn)化博弈論研究的是這些固有模式的演化過(guò)程與結(jié)果，這種演化過(guò)程是無(wú)意識(shí)的，是“自然選擇”的結(jié)果。
參考文獻(xiàn)：
1.Slovic, Paul.，psychology Study of Human Judgment：Implications For Investment Decision Making[J]，Journal of Finance , 1972
2.Kahneman and Tversky, Prospect theory：An Analysis of Decision Under Risk[J], Econometrica, 1979
3.DeBondt,
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