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探析上市公司股利分配問題與對策
摘要：近年來，上市公司的股利分配呈現(xiàn)出大量不規(guī)范的現(xiàn)象，從普遍的不分配現(xiàn)象到近兩年逐漸興起的大比例派現(xiàn)現(xiàn)象，都直接影響到廣大股東的切身利益。本文首先針對我國上市公司股利分配存在的問題，分析起成因，最終提出規(guī)范我國上市公司股利分配的對策建議。
關(guān)鍵詞：上市公司;股利分配;問題;對策
短短的十幾年，中國股票市場從無到有，從小到大，今天已成為人們經(jīng)濟(jì)生活中的重要組成部分，并在我國的經(jīng)濟(jì)建設(shè)中發(fā)揮著積極的作用。在充分肯定我國股票市場取得巨大成績的同時(shí)，仍應(yīng)看到，我國的股票市場還十分年輕，與成熟市場相比，在立法、監(jiān)管、規(guī)范等方面還有待于進(jìn)一步的加強(qiáng)，有許多問題巫待解決。上市公司的股利分配就是其中一個(gè)值得關(guān)注的領(lǐng)域。近年來，上市公司的股利分配呈現(xiàn)出大量不規(guī)范的現(xiàn)象，從普遍的不分配現(xiàn)象到近兩年逐漸興起的大比例派現(xiàn)現(xiàn)象，都直接影響到廣大股東的切身利益。下文就主要分析這些問題，最終提出規(guī)范我國上市公司股利分配的對策建議。
一、上市公司股利分配存在的問題
上市公司在股利分配中表現(xiàn)的種種問題歸結(jié)起來如下：
第一，上市公司總體上股利分配政策不穩(wěn)定。上市公司中能夠連續(xù)派現(xiàn)的公司極少，短期行為嚴(yán)重。股利分配政策不穩(wěn)定，使股利政策向市場傳遞信息的功能不能發(fā)揮或者向市場傳遞對公司形象不利的信息，股利分配政策不穩(wěn)定也直接影響了廣大股東的投資收益，加劇市場股票投機(jī)行為，不利于市場資源配置。
第二，上市公司股利分配沒有遵循股東利益最大化目標(biāo)。在股利政策制定上帶有盲目性和隨意性，不能實(shí)現(xiàn)公司股東利益最大化目標(biāo)，公司發(fā)展也不會長久。
第三，上市公司股利分配目的不純，為了再融資而分配股利的現(xiàn)象不少見。從上市公司對監(jiān)管部門出臺的有關(guān)現(xiàn)金分紅與融資條件相聯(lián)系的政策的反應(yīng)也可以看到上市公司表現(xiàn)出極大的政策傾向，其股利分配的目的并非公司的長期發(fā)展和實(shí)施長期的股利政策。
第四，沒有充分重視中小股東利益。諸如不分配的公司仍然普遍存在，且大多數(shù)未披露不分配的原因；即使有相當(dāng)部分公司分紅派現(xiàn)，股利支付率也很低，致使股利收入的投資收益率遠(yuǎn)低于同期銀行存款利率；高派現(xiàn)公司仍有大部分是非理性行為。上市公司沒有充分重視中小股東利益，中小股東難以從股利分配中得到相應(yīng)的回報(bào)。
二、規(guī)范上市公司股利分配問題的成因
1.股利分配決策缺乏相關(guān)的理論指導(dǎo)
缺乏相關(guān)的理論指導(dǎo)使股利決策難以規(guī)范。當(dāng)前，我國對股利分配的探索還處在起步階段，尚未引起人們足夠的重視，研究目標(biāo)不明確，內(nèi)容不深入。由于缺乏科學(xué)的股利分配理論作指導(dǎo)，使得管理層制定股利政策時(shí)沒有章法可循，這就直接導(dǎo)致了目前我國上市公司股利分配十分不規(guī)范。我國上市公司制定股利政策時(shí)主要考慮的是本期及以后各期的盈利大小和盈利能力，缺乏長遠(yuǎn)的股利政策目標(biāo)，“多利多分、少利少分”的思想表現(xiàn)突出。這在一定程度上是管理層長期缺乏股利分配理論指導(dǎo)的原因所致。
2.盈利能力的不穩(wěn)定使股利分配不穩(wěn)定
盈利能力的大小及其穩(wěn)定性直接制約著股利政策，是決定公司是否分配或分配多少的主要因素。上市公司贏利能力普遍較低致使較多上市公司無利可分，只好不分配或者只能發(fā)放股票股利以維持市場形象。上市公司盈利能力不穩(wěn)定致使其無法制定出長期穩(wěn)定的股利政策，即使制定了也不能保證實(shí)施。由于市場的不完善，上市公司經(jīng)營面臨較大的市場風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這給盈利能力帶來極大的不穩(wěn)定性。另外，上市公司內(nèi)部及上市公司之間存在眾多人為控制現(xiàn)象，如關(guān)聯(lián)交易、市場操縱行為甚至進(jìn)行所謂的“盈余管理”等等都加劇了上市公司盈利的不穩(wěn)定性。
3.特有的控股股權(quán)資本的所有制形式，使股利分配以滿足私人利益為主
國有資本控股上市公司所有者缺位與內(nèi)部人控制，使股利分配居于內(nèi)部經(jīng)營管理層之后。民營資本“一股獨(dú)大”雖然增強(qiáng)了對管理層的控制，解決了股權(quán)分散條件下的外部股東難以治理內(nèi)部管理層的問題，但又產(chǎn)生了大股東與外部小股東的利益沖突問題。大股東可以通過犧牲或剝削外部小股東而獲取自身利益。私人資本控股的上市公司，大股東作為自然人也是理性的經(jīng)濟(jì)人，同樣會追求個(gè)人利益最大化，因而在股利分配中傾向于滿足大股東利益的股利政策。
4.股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，控制性股東侵占中小股東利益
股權(quán)結(jié)構(gòu)是指公司股東的構(gòu)成，包括股東的類型，以及各類股東持股所占的比例、股票的集中或分散、股東的穩(wěn)定性、高層管理者的持股比例。控制性股東是公司中具有控制權(quán)的大股東�？刂菩怨蓶|出于維護(hù)自身利益的目的，可以左右公司的股利分配，打亂公司已計(jì)劃的長期股利分配方案，甚至使公司根本無法從長遠(yuǎn)利益考慮制定適度的股利政策，從而侵占中小股東利益。
5.股利分配動機(jī)不良
許多上市公司股利分配并不從股東利益和公司長遠(yuǎn)發(fā)展角度出發(fā)，而是處于各種不同的動機(jī)。如：為獲取配股資格入市“圈錢”而分紅；國股市投資者隊(duì)伍中，個(gè)人投資者無論是人數(shù)還是資金，所占比重都較大，以投資基金為主的機(jī)構(gòu)投資者嚴(yán)重缺乏，投資隊(duì)伍整體素質(zhì)較差。無論是個(gè)人投資者還是目前尚不夠規(guī)范的機(jī)構(gòu)投資者，都很少以收益證券或支配證券為持股目的，往往追求的是股票價(jià)差即資本利得。
6.與股利分配相關(guān)的法律法規(guī)滯后
現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)形勢和公司經(jīng)營狀況是多變的，新的法律法規(guī)的制定需要一定的時(shí)間，這必然在一定程度上使法律法規(guī)滯后�，F(xiàn)有法律法規(guī)是制定時(shí)對原有經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的規(guī)范，與現(xiàn)在的實(shí)際情況存在差距，需要調(diào)整和修改，而在修改前就難以適應(yīng)實(shí)際需要。
三、上市公司股利分配行為的對策
上市公司股利分配要經(jīng)歷兩個(gè)環(huán)節(jié)，首先董事會根據(jù)公司經(jīng)營狀況和發(fā)展需要，平衡各方利益，在法律允許的范圍內(nèi)確定股利分配方案，然后股利方案經(jīng)過股東大會表決通過后才能實(shí)施。有一個(gè)環(huán)節(jié)不合規(guī)合法就會導(dǎo)致股利分配不規(guī)范的各種問題，進(jìn)而影響公司發(fā)展和股東利益。然而上市公司本身規(guī)范股利分配的意識和能力不足，因此規(guī)范股利分配不僅要從上市公司內(nèi)部著手而且要加強(qiáng)監(jiān)管部門的作用。
1.優(yōu)化上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，建立多元股權(quán)制衡機(jī)制
股利分配不規(guī)范的重要原因之一是股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，大股東控制股利政策。因此，我們應(yīng)該從以下幾點(diǎn)做起：
(1)完善《公司法》，放松并逐步取消流通股與非流通股的限制。
(2)根據(jù)中國的具體國情，通過將上市公司非流通股轉(zhuǎn)為企業(yè)債券的方法就能較好的解決非流通股流通與資本市場壓力的矛盾。
(3)增加機(jī)構(gòu)投資者持股，非流通股內(nèi)部轉(zhuǎn)移，將部分非流通股轉(zhuǎn)換給機(jī)構(gòu)法人投資者，造就多元股權(quán)制衡機(jī)制。
2.實(shí)行適度股利政策
適度的股利支付政策是在目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)條件下，滿足公司盈利性投資需要而能達(dá)到融資成本最低，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，進(jìn)而最大限度保證股東財(cái)富最大化的可操作性的股利政策。適度股利政策是一個(gè)技術(shù)性的概念，其基本前提是可操作性，即公司在財(cái)務(wù)決策時(shí)易于操作。其內(nèi)容包含兩層:股利規(guī)模的適度和股利支付方式的適度，當(dāng)然更廣泛的還包括股利支付時(shí)機(jī)的合理等，這里主要指前兩者。目前沒有一個(gè)普遍適用的股利政策，實(shí)行適度股利政策應(yīng)做到以下幾點(diǎn):
(1)應(yīng)根據(jù)公司自身特點(diǎn)量身定做。
(2)應(yīng)堅(jiān)持股利政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性。
(3)應(yīng)服從公司財(cái)務(wù)目標(biāo)，最大限度地保證股東利益最大化。
3.規(guī)范股利分配方案
規(guī)范股利分配方案，可以從以下幾個(gè)方面著手:
(1)鼓勵上市公司派現(xiàn)。上市公司發(fā)放現(xiàn)金股利，有利于投資者對股票市場持有正確的心態(tài)，即通過投資股票獲得現(xiàn)金股利收入的方式得到投資回報(bào)，從而糾正我國股市過度投機(jī)的傾向，有利于培育市場投資理念，促進(jìn)資源有效配置，使證券市場健康發(fā)展。 (2)制止上市公司惡性派現(xiàn)。對于高派現(xiàn)的上市公司中存在大量超能力派現(xiàn)和大股東套現(xiàn)等惡性派現(xiàn)的狀況，應(yīng)予以制止，監(jiān)管部門應(yīng)明確對惡性派現(xiàn)的界定。
(3)制止惡意送配股。惡意送配股是指送配股后公司股本規(guī)模擴(kuò)張速度超過業(yè)績增長速度使每股收益大幅下降。從上市公司股票股利的分配情況看，高比例送股常見，在經(jīng)營業(yè)績難以高速度增長的情況下，導(dǎo)致上市公司每股收益下滑。針對這種情況，監(jiān)管部門應(yīng)該采取措施加以制止。
4.積極、穩(wěn)妥、逐步實(shí)施上市公司管理層收購，提高經(jīng)營績效
管理層收購(縮寫為MBO)又稱為經(jīng)理層收購，是指目標(biāo)公司的經(jīng)理層利用杠桿收購這一金融工具，通過負(fù)債融資，以少數(shù)資金投入收購自己經(jīng)營的公司。成功的MBO對規(guī)范股利分配能起巨大的促進(jìn)作用。首先，實(shí)施MBO的目的是通過改善公司治理結(jié)構(gòu)降低代理成本，充分調(diào)動管理者的積極性，發(fā)掘目標(biāo)企業(yè)的管理效率空間，以效率促效益，從而提高上市公司股利分配能力。其次，管理層就是股東，并且對公司最了解最具有感情，無論從股東利益還是公司利益出發(fā)都最終實(shí)現(xiàn)管理層成員的社會價(jià)值。
5.建立健全中小股東利益保護(hù)機(jī)制
由于中小股東在股票市場中處于弱勢地位，對于上市公司股利分配中存在的利益侵害問題缺乏自我保護(hù)的手段。建立健全中小股東利益保護(hù)機(jī)制（如設(shè)立累積投票制度；實(shí)施利益沖突交易的表決權(quán)排除制度；建立股東代表訴訟制度，完善民事賠償機(jī)制），旨在確保中小股東受到平等待遇，當(dāng)他們的權(quán)利受到損害時(shí)，有機(jī)會得到有效補(bǔ)償，同時(shí)遏制或懲戒公司不規(guī)范的股利分配行為。
6.強(qiáng)化對上市公司經(jīng)營管理層的教育與監(jiān)督
上市公司質(zhì)量是資本市場穩(wěn)定、健康發(fā)展的基石，而股利政策的理性化程度，則是衡量上市公司質(zhì)量的重要標(biāo)志。規(guī)范合理的股利分配方案只能出自有責(zé)任心的經(jīng)營管理層。從這個(gè)意義上說，對上市公司經(jīng)營管理層的教育非常重要。從道理上講，上市公司具有自主決定股利分配方案的權(quán)力，監(jiān)管層無權(quán)千預(yù)。但在上市公司股利分配方面的自律能力很差，股利分配行為嚴(yán)重不規(guī)范的情況下，制定帶有強(qiáng)制約束力的制度規(guī)則，就顯得十分必要了。我國應(yīng)進(jìn)行這方面的立法，通過帶有強(qiáng)制約束力的法律制度規(guī)則，迫使公司“善待股東”，消除留存盈利過多的現(xiàn)象，引導(dǎo)公司逐步實(shí)現(xiàn)股利政策的規(guī)范化。
參考文獻(xiàn)：
[1]李常青著:《股利政策理論與實(shí)證研究》，中國人民出版社，2001.
[2]藍(lán)發(fā)欽著:《中國股利政策論》，華東師范大學(xué)出版社，2001.
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