證券內(nèi)幕交易的法律問(wèn)題研究

證券市場(chǎng)的內(nèi)幕交易，是指因其特殊地位而獲取上市公司內(nèi)幕情報(bào)的人員，利用該信息轉(zhuǎn)變?yōu)楣�開信息前的時(shí)間差，進(jìn)行證券交易以牟取暴利的行為。內(nèi)幕交易破壞了證券交易公開、公平、公正的原則，擾亂了證券交易只需，具有嚴(yán)重的危害性，因此，近年來(lái)，西方主要發(fā)達(dá)國(guó)家均加重了對(duì)其處罰的力度（包括刑罰）。1993年9月2日，我國(guó)國(guó)務(wù)院證券委也頒布了《禁止證券欺詐行為暫行辦法》（以下簡(jiǎn)稱《暫行辦法》）對(duì)其進(jìn)行制約。1997年3月14日通過(guò)的新刑法典更將其上升為刑事責(zé)任。1998年12月29日，歷時(shí)七載，五易其稿的《證券法》終于出臺(tái)，該法第67條至70條也對(duì)證券內(nèi)幕交易作了原則性的規(guī)定。由于證券內(nèi)幕交易常在幕后進(jìn)行，具有欺騙性和隱匿性，我國(guó)的相關(guān)法律規(guī)定又較為粗略，因此對(duì)其行為性質(zhì)、行為主體、行為客體、行為動(dòng)機(jī)的認(rèn)定實(shí)踐中較為困難，上也有不少爭(zhēng)議，有作進(jìn)一步和探討的必要。

　　第一節(jié)　內(nèi)幕交易的性質(zhì)辨析及規(guī)制理由

　　迄今為止，各國(guó)（至少是具有真正證券市場(chǎng)的國(guó)家）的證券立法對(duì)內(nèi)幕交易一致采取否定態(tài)度，但在法理上對(duì)內(nèi)幕交易的性質(zhì)甄別及相應(yīng)產(chǎn)生的是否應(yīng)加以規(guī)制的，仍然存在著涇渭分歧。

　　少數(shù)學(xué)者以市場(chǎng)價(jià)值取向?yàn)榛�石，極力主張內(nèi)幕交易的合法性，或至少不應(yīng)受禁止。他們將內(nèi)幕交易定性為市場(chǎng)參與者利用市場(chǎng)信息，追求商業(yè)利潤(rùn)的正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為，是市場(chǎng)“信息決定論”的外化體現(xiàn)。為此，提出四項(xiàng)理由以支持其論點(diǎn)：第一，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)以競(jìng)爭(zhēng)為導(dǎo)向，敏捷的信息接受者能迅速作出反應(yīng)，獲得優(yōu)勢(shì)競(jìng)爭(zhēng)地位，遲鈍的信息接受者將自食商業(yè)決策失誤、風(fēng)險(xiǎn)加劇的苦果，從而實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)規(guī)律優(yōu)勝劣汰的終極目的；第二，內(nèi)幕交易不損害任何人，至少對(duì)市場(chǎng)交易無(wú)害，善意買賣者并非被動(dòng)的價(jià)格接受者，其與知情者自愿交易，自主商定價(jià)格，無(wú)任何意思表示之瑕疵，因而也無(wú)須埋怨內(nèi)幕交易之不公平；第三，利用內(nèi)幕信息作為人員的報(bào)酬形式有助于刺激經(jīng)濟(jì)，股價(jià)上揚(yáng)的利益可為全體股東共享，一體均沾，改善福利；第四，“凡依賴資訊之市場(chǎng)均存在內(nèi)幕交易”[1]，足見(jiàn)內(nèi)幕交易范圍之廣，滲透之深，禁止不易。且不論店頭買賣，單是證券交易所普遍實(shí)行的集中競(jìng)價(jià)制度，便難以使有關(guān)部門進(jìn)行有效的嗣后追查、取證。與其付出巨額管理費(fèi)用查處內(nèi)幕交易，不如將有限的資金投入到加快市場(chǎng)信息流轉(zhuǎn)之系統(tǒng)工程的建設(shè)。

　　縱觀上述理由，不難發(fā)現(xiàn)其中有許多疑點(diǎn)難以澄清。首先，所有理由均從純粹經(jīng)濟(jì)學(xué)層面出發(fā)，而忽視了法作為人類文明的重要組成部分，不僅是社會(huì)行為規(guī)范，更要涵蓋人類精神準(zhǔn)則。追求經(jīng)濟(jì)效率固然重要，但須在不違背公平及正義的前提下進(jìn)行。其次，內(nèi)幕人員由于其地位的特殊性，比一般競(jìng)爭(zhēng)者更具信息資源可獲性的優(yōu)勢(shì)，股價(jià)上揚(yáng)和下挫的知情者與不知情者其勝負(fù)早已成為定局，在此基礎(chǔ)上區(qū)分信息的敏捷接受者與遲鈍接受者已毫無(wú)意義。其三，個(gè)體而言，內(nèi)幕交易人為了實(shí)現(xiàn)利用內(nèi)幕信息獲利的目的，必然阻礙內(nèi)幕信息的公開時(shí)間，從而使不知情市場(chǎng)交易參與人由于信息不暢、不實(shí)、不詳，決策失誤而招致?lián)p失；總體而言，內(nèi)幕交易的存在必將增加證券市場(chǎng)投資風(fēng)險(xiǎn)，提高投資成本，導(dǎo)致一般投資者喪失對(duì)上市公司及市場(chǎng)交易公正性的信任，最終造成企業(yè)募資困難，市場(chǎng)交易萎縮，經(jīng)濟(jì)秩序紊亂。危之岌岌，豈言無(wú)害？第四，關(guān)于企業(yè)家及員工的報(bào)酬，應(yīng)以明確形式給予，內(nèi)幕交易手段隱蔽，以此作為企業(yè)員工的獎(jiǎng)勵(lì)，有悖于證券市場(chǎng)的公開原則，且以利用股價(jià)跌宕等非居于其地位則無(wú)以獲悉的小心消息獲得利潤(rùn)，無(wú)法可依，具有非公正性和非公平性。最后，從投入產(chǎn)出或成本收益理論來(lái)證券監(jiān)管，更無(wú)現(xiàn)實(shí)性可言。當(dāng)禁之列，即便是費(fèi)用再大也應(yīng)厲行禁止，決不可姑息養(yǎng)奸，這也是法律精神和社會(huì)價(jià)值觀的基本要求。何況以禁止內(nèi)幕交易為契機(jī)健全證券法制，穩(wěn)固與增強(qiáng)證券市場(chǎng)對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的反射和評(píng)價(jià)功能，是一勞永逸的治本方略，其社會(huì)效益和經(jīng)濟(jì)效益是難以以簡(jiǎn)單的管理成本和收益進(jìn)行衡量的。

　　鑒于以上表述，應(yīng)認(rèn)定內(nèi)幕交易的性質(zhì)為“隱匿的不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)行為”，[2]并由法律加以規(guī)制。其規(guī)制理由有三：

　　1、內(nèi)幕交易嚴(yán)重違背公開、公平、公正的證券交易基本原則。

　　所謂“三公”原則，“公開”是指發(fā)行人、公司內(nèi)部關(guān)系人、證券商、證券交易所等主體必須將證券發(fā)行與交易的有關(guān)資料公開，不得隱瞞、誤導(dǎo)或有意遺漏：“公平”是指投資者在證券交易中，機(jī)會(huì)均等，沒(méi)有特殊優(yōu)勢(shì)，即競(jìng)爭(zhēng)與獲利的前提是平等的：“公正”則側(cè)重于對(duì)“公開”和“公平”的價(jià)值判斷，而且要求主體行為必須符合法律公正的規(guī)范。內(nèi)幕交易者利用內(nèi)幕信息轉(zhuǎn)變?yōu)楣�開信息前的時(shí)間差進(jìn)行交易并阻礙其如期披露，是為不公開；又憑借其特殊地位，通過(guò)便利渠道獲取信息，并以此與不知情的投資者交易，有悖于公平競(jìng)爭(zhēng)公平交易的行為準(zhǔn)則，是為不公平；一個(gè)公正的證券市場(chǎng)應(yīng)是信息暢通、完全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)，所有的投資者都處于“同一起跑線”上，平等、高效、充分地獲知信息參與交易或競(jìng)爭(zhēng)，內(nèi)幕交易使少數(shù)交易者憑借其特權(quán)地位牟得暴利，廣大投資人遭受損失，更與“公正”原則背道而馳。因此，禁止內(nèi)幕交易是公開的投資環(huán)境、公平的證券交易、公正的市場(chǎng)秩序的必然要求。

　　2、內(nèi)幕交易有悖于誠(chéng)實(shí)信用的原則。

　　通行于歐美證券法的“信用義務(wù)”理論認(rèn)為，公司的董事、監(jiān)事、經(jīng)理及其職員等內(nèi)部人員基于雇傭關(guān)系等信用關(guān)系，對(duì)股東和公司負(fù)有“誠(chéng)實(shí)信用”之義務(wù)，不得擅自違背。根據(jù)該理論，在公司內(nèi)部人員得到未公開重要信息而有意買賣該證券時(shí)，，他必須遵守“禁止或公開信息”（absiein

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