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以財(cái)務(wù)治理為導(dǎo)向的財(cái)務(wù)沖突的協(xié)調(diào)方法探析
【關(guān)鍵詞】財(cái)務(wù)治理 財(cái)務(wù)沖突 協(xié)調(diào)【摘 要】財(cái)務(wù)治理是公司治理的深化和，本文正是以財(cái)務(wù)治理為導(dǎo)向，以為財(cái)務(wù)沖突是財(cái)務(wù)治理的客體，進(jìn)而揭示出財(cái)務(wù)沖突的表現(xiàn)形式并提出其協(xié)調(diào)方法，旨在為財(cái)務(wù)治理的完善提供一些建議。
一、財(cái)務(wù)治理的客體：財(cái)務(wù)沖突
（一）財(cái)務(wù)治理的涵義
關(guān)于財(cái)務(wù)治理的涵義，國(guó)內(nèi)學(xué)者有很多種提法，但主要表現(xiàn)為兩種：一種是基于財(cái)權(quán)流的觀點(diǎn)，主要代表人物是伍中信教授。伍教授以為，財(cái)務(wù)治理是“以產(chǎn)權(quán)中的核心部分財(cái)權(quán)為基本紐帶，逐步確立出資人、董事會(huì)、經(jīng)理人和財(cái)務(wù)職員財(cái)權(quán)活動(dòng)和分割中所處的地位和作用，分別體現(xiàn)各主體在財(cái)權(quán)上相互約束、相互制衡的關(guān)系�！绷硪环N是基于公司治理的角度，主要代表人物是楊淑娥教授。楊教授以為，財(cái)務(wù)治理是“指通過財(cái)權(quán)在利益相關(guān)者之間的不同配置，從而體現(xiàn)利益相關(guān)者在財(cái)務(wù)體制的地位作用，進(jìn)步公司治理效率的一系列動(dòng)態(tài)安排�！�
（二）財(cái)務(wù)沖突的涵義
財(cái)務(wù)沖突這一概念在國(guó)內(nèi)最早見于李心合教授的《財(cái)務(wù)范式革命與財(cái)務(wù)學(xué)的制度主義思考》一文中，其以為財(cái)務(wù)沖突是利益相關(guān)者中的“沖突性”和“不均衡性”的表現(xiàn)。公司治理的主體即公司的利益相關(guān)者主要分為內(nèi)部和外部?jī)深惾耍獠坷嫦嚓P(guān)者的固然比較大，但是這種影響比較客觀，因而變數(shù)較小。所以本文主要內(nèi)部利益相關(guān)者的財(cái)務(wù)沖突，即股東和經(jīng)營(yíng)治理者、債權(quán)人和股東之間的財(cái)務(wù)沖突。那么，將財(cái)務(wù)沖突作為財(cái)務(wù)治理的客體主要基于如下考慮：現(xiàn)代公司治理理論以為，公司治理就是委托人和代理人、所有者和經(jīng)營(yíng)者、債權(quán)人和債務(wù)人、治理者和被治理者之間的互動(dòng)和博弈，這一互動(dòng)和博弈就是他們之間的利益沖突以及解決利益沖突途徑的演進(jìn)過程。而財(cái)務(wù)治理作為公司治理的深化和發(fā)展，其終極目標(biāo)是協(xié)調(diào)利益相關(guān)者之間的利益關(guān)系，所以將財(cái)務(wù)沖突作為財(cái)務(wù)治理的客體是符合邏輯的。
二、股東與經(jīng)營(yíng)治理者之間的財(cái)務(wù)沖突及協(xié)調(diào)方法
（一）財(cái)務(wù)沖突的表現(xiàn)形式
這一財(cái)務(wù)沖突主要體現(xiàn)為經(jīng)營(yíng)治理者的道德風(fēng)險(xiǎn)行為，包括:
1.經(jīng)營(yíng)治理者的努力不足行為。一般而言，經(jīng)營(yíng)治理者為達(dá)到公司財(cái)務(wù)績(jī)效的進(jìn)步而努力經(jīng)營(yíng)的本錢是由經(jīng)營(yíng)治理者獨(dú)自分擔(dān)的，而其努力水平得到的收益是由股東享有或由股東和經(jīng)營(yíng)治理者共同享有，這樣二者之間就存在不對(duì)稱。
2.經(jīng)營(yíng)治理者的在職消費(fèi)行為。從經(jīng)營(yíng)治理者來說，非生產(chǎn)性消費(fèi)的本錢是由股東承擔(dān)的，而非生產(chǎn)性消費(fèi)的收益是回其所有的。因而這種收益和本錢的不對(duì)稱使得經(jīng)營(yíng)治理者在職消費(fèi)的動(dòng)機(jī)輕易產(chǎn)生。
3.經(jīng)營(yíng)治理者的短視行為。從財(cái)務(wù)角度講，經(jīng)營(yíng)治理者的收益更多地取決于他們?cè)诼毱陂g的績(jī)效。所以，經(jīng)營(yíng)治理者更多的關(guān)心其在職期間的財(cái)務(wù)績(jī)效，而較少關(guān)心公司以后的發(fā)展。
4.經(jīng)營(yíng)治理者的過度投資行為。通常，公司規(guī)模越大，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)越快，經(jīng)營(yíng)治理者提升的機(jī)會(huì)就越大，經(jīng)營(yíng)治理者的收益也就越大。那么，當(dāng)公司擁有大量閑余現(xiàn)金流量時(shí)，經(jīng)營(yíng)治理者就有動(dòng)機(jī)將這部分剩余現(xiàn)金流量投資倒并非有利于股東利益的公司規(guī)模擴(kuò)大的新項(xiàng)目上來，以滿足自身對(duì)收益的欲看。
（二）財(cái)務(wù)沖突的協(xié)調(diào)方法
1.完善財(cái)務(wù)激勵(lì)
激勵(lì)報(bào)酬契約從兩個(gè)角度對(duì)財(cái)務(wù)治理機(jī)制產(chǎn)生影響:(1)完善的激勵(lì)報(bào)酬契約能夠糾正經(jīng)營(yíng)治理者的內(nèi)在行為，從而有助于形成一種內(nèi)在的、自動(dòng)的自我激勵(lì)機(jī)制，降低代理本錢，進(jìn)步公司運(yùn)作效率。(2)完善的激勵(lì)報(bào)酬契約將激勵(lì)經(jīng)營(yíng)治理者開放其人力資本，進(jìn)步人力資本的產(chǎn)出效率，提供公司績(jī)效。完善的激勵(lì)報(bào)酬契約設(shè)計(jì)從剩余索取權(quán)的分配來看，主要有兩種方式，一種是利潤(rùn)分成契約的設(shè)計(jì);一種是股票期權(quán)的引進(jìn)。我國(guó)上市公司比較集中的模式是年薪制，其基礎(chǔ)就是利潤(rùn)分成契約。同時(shí)，股票期權(quán)作為一種長(zhǎng)期激勵(lì)的報(bào)酬制度，能使股東和經(jīng)營(yíng)治理者的目標(biāo)達(dá)到最大限度的一致；能夠充分調(diào)動(dòng)經(jīng)營(yíng)治理者的積極性，從而促使公司價(jià)值和股東價(jià)值的增大；能夠減輕公司日常支付現(xiàn)金的負(fù)擔(dān)，節(jié)省大量營(yíng)運(yùn)資金，有利于公司的財(cái)務(wù)運(yùn)作。
2.做好財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)
完善的激勵(lì)報(bào)酬契約要以正確的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)為基礎(chǔ)，目前比較公道的財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)方法有兩種：增加值（EVA）和市場(chǎng)增加值(MVA)
EVA的上風(fēng)：為公司引進(jìn)了一種全新基于價(jià)值的治理觀念和激勵(lì)體系；全面真實(shí)地反映公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)；注重公司的可持續(xù)發(fā)展；使公司的決策和股東財(cái)富緊密相連，EVA的持續(xù)增長(zhǎng)同時(shí)意味著公司市場(chǎng)價(jià)值的不斷增加和股東財(cái)富的持續(xù)增長(zhǎng)。但實(shí)證研究表明，EVA對(duì)股票收益的解釋能力較弱。
MVA是以預(yù)示公司成長(zhǎng)性的股價(jià)為基礎(chǔ)，對(duì)股票收益有較強(qiáng)的解釋能力，理論上講，MVA代表影響均衡股票收益的風(fēng)險(xiǎn)，由于MVA指標(biāo)包含了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和公司成長(zhǎng)性的評(píng)價(jià)。同時(shí)MVA代表一家公司從創(chuàng)立至今，包括保存盈余在內(nèi)，投資人投進(jìn)的現(xiàn)金和現(xiàn)在股東以市價(jià)出售股票時(shí)所回報(bào)的現(xiàn)金差異。它是一家公司投融資和經(jīng)營(yíng)成果的終極評(píng)判標(biāo)準(zhǔn)。假如說EVA代表一種短期的、特定年度的、具有時(shí)效性的內(nèi)部業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)方法，那么MVA則代表一種長(zhǎng)期的、外部市場(chǎng)的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)方法，由于MVA包含了對(duì)經(jīng)營(yíng)治理者有效運(yùn)用公司資源的能力以及公司長(zhǎng)期發(fā)展遠(yuǎn)景的市場(chǎng)評(píng)價(jià)。
3.加強(qiáng)負(fù)債
通過資本結(jié)構(gòu)比例調(diào)整可以影響經(jīng)營(yíng)治理者的努力水平和其他行為選擇，從而改善股東和經(jīng)營(yíng)治理者之間關(guān)系，終極進(jìn)步公司績(jī)效。理由如下：
（1）負(fù)債的運(yùn)用以及負(fù)債比例的進(jìn)步將有利于減少公司的剩余現(xiàn)金流量，抑制經(jīng)營(yíng)治理者因公司剩余現(xiàn)金流量過多而進(jìn)行的有利于自己過度投資行為和在職消費(fèi)行為。
（2）負(fù)債的運(yùn)用和負(fù)債比例高低將影響公司的風(fēng)險(xiǎn)負(fù)擔(dān)結(jié)構(gòu)和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的大小。根據(jù)格羅斯曼和哈特的擔(dān)保理論，債務(wù)作為一種擔(dān)保機(jī)制，能夠促使經(jīng)營(yíng)治理者多努力工作，少個(gè)人享受，并且做出更好的投資決策，從而降低由于所有權(quán)與控制權(quán)分離而產(chǎn)生的代理本錢。
（3）在融資額與經(jīng)營(yíng)治理者持股比例不變的情況下，假如公司加大債權(quán)融資，則相對(duì)來說經(jīng)營(yíng)治理者持有的股份增加，這有利于激勵(lì)經(jīng)營(yíng)治理者。
三、債權(quán)人與股東之間的財(cái)務(wù)沖突及協(xié)調(diào)
（一）財(cái)務(wù)沖突的表現(xiàn)形式
這一財(cái)務(wù)沖突主要體現(xiàn)為：在債務(wù)契約簽訂以后，股東有可能從事各種損害債權(quán)人的道德風(fēng)險(xiǎn)行為，包括：
1.債權(quán)人權(quán)益的轉(zhuǎn)移。股東轉(zhuǎn)移債權(quán)人的財(cái)富手段主要有三種：股利分配的政策、現(xiàn)有債券價(jià)值的稀釋、資產(chǎn)替換行為。
2.投資不足。公司利用負(fù)債融資可能使股東放棄對(duì)債權(quán)人有力的投資項(xiàng)目，從而導(dǎo)致投資不足。主要分為兩種：一種是被動(dòng)放棄投資項(xiàng)目，當(dāng)公司擁有較多的負(fù)債而又缺乏償債基金時(shí)，便會(huì)被動(dòng)地放棄預(yù)期收益較高的投資項(xiàng)目。一種是主動(dòng)放棄投資項(xiàng)目，固然公司擁有凈現(xiàn)值為正的投資項(xiàng)目，但股東以為此時(shí)實(shí)施該投資項(xiàng)目的收益將回債權(quán)人所有，那么這時(shí)股東就有可能放棄投資項(xiàng)目。
(二)財(cái)務(wù)沖突的協(xié)調(diào)方法
1.規(guī)范債務(wù)契約
債務(wù)契約中限制條款的加進(jìn)能夠降低股東和債權(quán)人的沖突，進(jìn)而增加公司價(jià)值。主要途徑如下：
(1)對(duì)于新增債務(wù)的限制。主要包括三個(gè)：第一是對(duì)于單筆負(fù)債額度的限制。第二是對(duì)負(fù)債總額的限制，規(guī)定新發(fā)行債券不得超過某個(gè)限額。第三是對(duì)債務(wù)擔(dān)保的限制，這主要是從或有負(fù)債角度來考慮，由于擔(dān)保很有可能為公司帶來或有負(fù)債，進(jìn)而增加公司的負(fù)債。
（2）對(duì)資本活動(dòng)性的限制。資本活動(dòng)實(shí)際上是一個(gè)公司的重要因素�；顒�(dòng)資本主要用于維持公司營(yíng)運(yùn)和償還債務(wù)的能力，一旦活動(dòng)資本短缺公司則難以繼續(xù)正常經(jīng)營(yíng)，而且很可能面臨破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。固然債權(quán)人有優(yōu)先清償權(quán)，但是由于我國(guó)破產(chǎn)機(jī)制不健全，所以債權(quán)人的利益很可能得不到保證，使得債權(quán)人對(duì)于公司的資本活動(dòng)性十分關(guān)注，也就相應(yīng)地要在債務(wù)契約中體現(xiàn)。
（3）對(duì)資本支出的限制。資本性支出固然不會(huì)改變公司的資產(chǎn)負(fù)債比率，但是資本性支出會(huì)改變公司的資產(chǎn)活動(dòng)性，從而使得公司的風(fēng)險(xiǎn)增大，債權(quán)人利益得不到保障。因此，對(duì)公司的資本性支出必須限制，這種限制包括三個(gè)部分：第一是直接限制資本支出，適用于資產(chǎn)變現(xiàn)率差的公司；第二是限制利用負(fù)債資金進(jìn)行并購(gòu)行為，適用于進(jìn)行杠桿收購(gòu)的公司；第三是限制向其他公司進(jìn)行證券投資的行為，適用于對(duì)外股權(quán)融資比例較大的公司。
（4）對(duì)資金使用的限制。這主要從以下三個(gè)方面著手：第一是公司的資金使用不得改變債務(wù)契約中規(guī)定的用途，由于股東有可能發(fā)生資產(chǎn)置換行為，將資金投進(jìn)到比原來規(guī)定項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)大的領(lǐng)域；第二是對(duì)于公司的資金使用要有具體的使用方向和各個(gè)方向的使用比例，這將有利于資金的有效使用；第三是對(duì)于確實(shí)需要更改使用方向的項(xiàng)目，需要經(jīng)過債權(quán)人的再次審核和批準(zhǔn)。
（5）對(duì)股利分配的限制。主要是確定股利分配的政策，這需根據(jù)公司的發(fā)展情況和目前現(xiàn)金流量的多少來確定。大多數(shù)債務(wù)契約條款中都有一個(gè)共同條款就是預(yù)防經(jīng)理向股東支付清算性股利，終極把公司的虧損轉(zhuǎn)嫁給債權(quán)人的行為。因此，這些條款大多規(guī)定，公司盈利中只能有一部分用于發(fā)放股利，并要求有一定比例的盈利用于再投資，從而防止經(jīng)營(yíng)治理者向股東支付清算性股利，腐蝕債權(quán)人的利益。
2.強(qiáng)化財(cái)務(wù)信息治理
健全有效的財(cái)務(wù)監(jiān)控治理模式要以完善的公司財(cái)務(wù)信息治理為基礎(chǔ)，這樣才能比較好地實(shí)現(xiàn)債權(quán)人和股東的利益協(xié)調(diào)。對(duì)于財(cái)務(wù)信息治理的規(guī)范：首先，健全公司的財(cái)務(wù)規(guī)章制度。這是公司財(cái)務(wù)信息規(guī)范的基礎(chǔ)，只有建立健全公司的各項(xiàng)財(cái)務(wù)規(guī)章制度，才能對(duì)公司財(cái)務(wù)信息進(jìn)行規(guī)范，進(jìn)而加強(qiáng)治理。其次，加強(qiáng)公司財(cái)會(huì)基礎(chǔ)工作，搞好財(cái)會(huì)職員的崗位培訓(xùn)，進(jìn)步業(yè)務(wù)水平。第三，要對(duì)公司內(nèi)部控制制度進(jìn)行規(guī)范調(diào)整。一是限制第一大股東的控制權(quán)，可以實(shí)行票數(shù)封頂制，限制一個(gè)股東可以投票的最高限度。二是答應(yīng)和支持中小股東構(gòu)成有效的股東團(tuán)體，讓他們獲得公司的部分控制權(quán)，改變第一大股東完全操縱控制公司的局面。
3.設(shè)計(jì)可轉(zhuǎn)換債券
可轉(zhuǎn)換債券的設(shè)計(jì)有利于公司的財(cái)務(wù)治理，主要是由于：(1)可轉(zhuǎn)換債券具有債權(quán)和股權(quán)的雙重性質(zhì)，既是一種普通公司債券，又是具有優(yōu)先股特征的認(rèn)股權(quán)證，它具有明顯的期權(quán)特征，是一種典型的買進(jìn)期權(quán)，轉(zhuǎn)換價(jià)格就是期權(quán)的履約價(jià)格。(2)可轉(zhuǎn)換債券可以協(xié)調(diào)股東和債券人的利益關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)以為，公司所有權(quán)與控制權(quán)的矛盾可以通過債務(wù)關(guān)系的引進(jìn)而得到緩和。但股東和債權(quán)人的矛盾卻難以通過公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移而得到緩和。債權(quán)人固然能夠獲得固定收益和優(yōu)先清算資產(chǎn)的權(quán)利，但失往了公司成長(zhǎng)的額外收益，股東固然能夠分享公司的成長(zhǎng)收益，但有時(shí)連基本收益都無法獲得。然而可轉(zhuǎn)換債券卻能夠協(xié)調(diào)這一矛盾。
發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，從其本質(zhì)來看，主要目的有兩個(gè)：其一是保護(hù)股東和債權(quán)人的利益，其二是作為一種信號(hào)傳遞給債權(quán)人，以反映投資項(xiàng)目的可行性。然而我國(guó)的可轉(zhuǎn)換債券條款基本上起不到傳遞信號(hào)的作用，也不利于股東和債權(quán)人關(guān)系的協(xié)調(diào)，因而不利于財(cái)務(wù)治理。針對(duì)這一，結(jié)合我國(guó)實(shí)際情況，建議采取以下措施：
(1)延長(zhǎng)期限。國(guó)際市場(chǎng)上可轉(zhuǎn)換債券大多數(shù)為7--10年，而我國(guó)目前的可轉(zhuǎn)換債券大多數(shù)在3--5年，因而在期限上不利于可轉(zhuǎn)換債券低利率融資上風(fēng)的發(fā)揮，而且時(shí)間上過短也不能夠充分反映其他條款的作用。
(2)改變贖回條款的條件。股價(jià)是一個(gè)綜合性指標(biāo)，而在我國(guó)目前股票市場(chǎng)有效性不強(qiáng)的條件下，股價(jià)顯然起不到傳遞信號(hào)的作用，所以應(yīng)對(duì)贖回條款條件進(jìn)行修正。一方面是對(duì)贖回價(jià)格的調(diào)整，由于贖回價(jià)格是股東和債權(quán)人博弈的結(jié)果，所以對(duì)于贖回價(jià)格的調(diào)整應(yīng)充分考慮兩個(gè)方面，定價(jià)太高，會(huì)股東的利益，定價(jià)太低，會(huì)影響債權(quán)人的利益。另一方面是在贖回條款中適當(dāng)加進(jìn)不可贖回期。在國(guó)外可轉(zhuǎn)換債券贖回條款中大多都有不可贖回期，一般定為1--3年。不可贖回期是為保護(hù)債權(quán)人利益設(shè)置的，不可贖回期越長(zhǎng)，股票增長(zhǎng)的可能性就越大，賦予債權(quán)人轉(zhuǎn)換的機(jī)會(huì)就越多，就越有利于債權(quán)人利益。對(duì)于沒有不可贖回期的可轉(zhuǎn)換債券，贖回價(jià)格就應(yīng)定的高一些，這才有利于股東和債權(quán)人利益的協(xié)調(diào)。
（3）改變回售條款條件。從回售條款的設(shè)計(jì)來看，主要是確定股票下跌的幅度，股票下跌幅度應(yīng)由兩方面因素確定：一方面是股票市場(chǎng)的基本情況，一方面是公司自身業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)速度。假如股票市場(chǎng)向好，公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)快，則回售下跌幅度可以定的低一些，持續(xù)時(shí)間可以短一些；反之，回售下跌幅度可以定的高一些，持續(xù)時(shí)間長(zhǎng)一些。
（4）往除向下修正條款。國(guó)外并無類似向下修正轉(zhuǎn)股價(jià)格的條款，向下調(diào)整轉(zhuǎn)股價(jià)格實(shí)質(zhì)上相當(dāng)于另一只股票的發(fā)行，是不正確的。這對(duì)債權(quán)人而言是不公平的，同時(shí)發(fā)行公司也會(huì)因此而影響可轉(zhuǎn)換債券功能的發(fā)揮。
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[4] 衣龍新. 公司財(cái)務(wù)治理論.北京：清華大學(xué)出版社，2005.6 作者單位：新疆財(cái)經(jīng)學(xué)院會(huì)計(jì)系
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