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完善上市公司利益分配制度對策分析
[摘要] 上市公司管理層損害、侵占中小股東利益,以自身利益取代股東利益導致了上市公司利益分配的不公。本文從我國上市公司利益分配現象入手,分析了其最直接原因是上市公司管理層在行使代理權時由于來自內、外部監(jiān)督減少導致管理層利益擴張和權力膨脹,同時我國稅收制度及董事會治理方面也對上市公司利益分配不公產生影響。文章比較西方國家上市公司利益分配方面的一些經驗和特點,有針對性地提出了五個方面的對策。 [關鍵詞] 上市公司;利益分配;制度根據現代金融理論,股東財富最大化被假定為上市公司管理層進行經營決策時的理性標準,上市公司戰(zhàn)略目標與經營決策的形成,是由公司的管理層作出的,管理層作出決策的目的,是為了公司所有者的利益,即股東的利益,這也是有關公司問題的新古典主義觀點。根據這一理論和觀點,股東的利益應高于一切,管理層的利益則要從屬于股東利益,因而公司所有經濟活動必須服從和服務于這一目的。然而,根據管理實用主義理論,上市公司管理層可能受管理自我主義、對權力的欲望等驅使,造成管理者以自身利益取代股東利益。股改后的公司仍將以擁有廣泛的所有者為特點,維持所有者與管理權相分離。這就決定了股東和管理層的關系仍是代理人的關系。在這種代理關系模式中,作為代理人的上市公司管理層,不可能最大限度地按照股東的利益行事,這必然引起上市公司代理成本過高、利益分配不公。
一、我國上市公司存在利益分配不公現象
截至2005年6月30日,我國上市公司流通股股本為2662億股,占股本總額的36%。其中,A股為2082億股,以A股IPO平均價格6元/股計算,A股股東在上市公司的IPO融資和增發(fā)配股中,總投入為12500億元;若以兩市上市公司平均股票市價4.9元計算,市值僅為10200億元,流通股股東一級市場總體虧損額為2290億元。截至2003年底,14年來1300多家上市公司累計分紅為1844億元。其中,流通股東分紅僅有600多億元,扣除20%的分紅所得稅,實際只有500多億元,占流通股東在一級市場資本投入總額12500億元的4%,平均年回報率只有2.8‰。從2001年、2002年、2003年上市公司每年的股息收益率來看,并將股息收益率與1年期銀行存款利率比較,統(tǒng)計結果表明,連續(xù)3年股息收益率均大于同期存款利率的上市公司也只有48家, 2001年股息收益率在5%以上的公司只有3家,2002年有6家,2003年有12家。3年每年股息收益率均在5%以上的公司只有2家,連續(xù)3年平均股息收益率超過5%的公司6家。2002年公司盈利平均增長8.5%,高管薪酬增長19.5%,2004年上市公司高管最高年薪平均值在持續(xù)3年的高漲之后已突破20萬元人民幣,達到23.6萬元,比2003年的19.9萬元增加近4萬元。(上述數據資料來源:2001-2005中國證券期貨統(tǒng)計年鑒及WIND資訊)據WIND資訊統(tǒng)計,至2006年3月披露年報的179家上市公司中,前三名高管年薪酬總額最高分別為535萬元、476.36萬元、432.19萬元。上述數據形成了鮮明的對比。當管理層長期不能為股東帶來利益時,其經營方式雖可能有問題,但更大原因可能是管理層以其自身利益取代了股東利益。上市公司應當為公司創(chuàng)造持久的競爭優(yōu)勢和更理想的分紅,為股東創(chuàng)造更多價值,實現利益分配的公正、科學、合理。
二、國外上市公司利益分配比較
以美國為例,其在上市公司利益分配方面強調股利支付方式和支付率,股利支付方式和支付率是公司股利政策兩大核心內容。1956年,哈佛大學教授約翰·林特納(John Lint-ner)首次提出了公司股利分配行為的理論模型。1961年,米勒和莫迪利亞尼所提出的著名“股利無相關假說”,則成為股利政策理論的基石,這成為美國上市公司以后采取現金分紅的理論依據,公司管理者將自身可以支配的“閑余現金流量”等很大一部分盈利返還給投資者。從美國上市公司利益分配來看體現出以下幾個方面特點:
。保旨t占上市公司利潤比率較高。美國上市公司的現金股利占公司凈收入的比例在20世紀70年代約為30%-40%;到80年代,這一比例提高到40%-50%;同樣,90年代以后,美國公司稅后利潤中約有50%-70%被用于支付股利,即使在行情低迷、經濟滑坡的情況下這一比例也高達40%-60%。
2.現金股利與稅收差逐步擴大。如美國以前稅率分別為15%、28%、31%、36%和39.6%。(不同申報身份的納稅人適用不同的稅率),這種高稅率,也導致美國現金分紅減少,世界著名的投資大師沃倫·巴菲特對此作出了解釋,他列舉的一個重要原因就是,不分紅避免了股東與公司被雙重征稅,并且也不必在支付紅利上費什么精力,這樣就可以把紅利重新投資以獲取更多的投資收益。2006年1月7日,美國總統(tǒng)布什提出了一項“取消個人股息稅”計劃,這無疑對上市公司現金股利分配及增加分紅、提高投資者收益起到很大促進作用。
。常~簿查閱權為股東固有權。公司章程或股東間關于股東不得查閱公司賬簿文件和增加股東查閱賬簿記錄的條件的約定無效。若公司對股東的賬簿查閱請求書審查后,不能證明股東對此存有不合理需求,即應允許股東查閱公司賬簿。若公司無正當理由拒絕股東行使賬簿查閱權時,股東可以向法院提起查閱請求之訴,由法院責令公司為股東提供特定的公司賬簿。
。矗毩⒍卤救撕椭毕涤H屬都不能接受該公司超過10萬美元的直接酬勞。美國證券交易委員會2003年11月4日宣布,在紐約證交所和納斯達克市場上市的6000多家公司的董事會中,獨立董事必須占多數。獨立董事將被賦予關于公司治理、公司審計、董事提名和薪酬制定等方面的監(jiān)督權。獨立董事不能受雇于其擔任獨立董事的公司,其家屬也不能在該公司管理層任職,獨立董事本人和直系親屬都不能接受該公司超過10萬美元的直接酬勞。此外,獨立董事也不能擔任同其任獨立董事的上市公司關系密切的另一家公司管理層的職務。
5.要求上市公司詳細披露主管與董事會成員的津貼、退休福利以及總體薪酬情況。美國證券交易委員會2006年1月17日一致通過提議,要求上市公司詳細披露主管與董事會成員的津貼、退休福利以及總體薪酬情況。這是14年來美國公司薪酬披露規(guī)則最大的一次修改。根據規(guī)定,企業(yè)須在其授權委托書的摘要和分析部分明確解釋給予企業(yè)高級管理人員薪酬和福利的具體動機,并說明董事會在確定高管的具體薪酬時都考慮了哪些因素。同時 ,鑒于股票期權在公司高管收入中占到越來越大的比重,新規(guī)則還規(guī)定企業(yè)須披露高管所獲股票期權的貨幣價值,并將這一數字與企業(yè)高管的工資和獎金信息一并披露。
。叮畬嵭虚L期激勵計劃。與短期激勵相對應的是長期激勵,越來越多的美國公司擁有自己的長期激勵計劃,而且也越來越將注意力放在長期激勵上。1965年長期激勵在CEO的總報酬中所占的比例是20%,而1999年則上升為70%。美國公司CEO的長期激勵計劃主要有:股票期權、股票購買計劃、限制性股票、股票贈與等方式。
三、我國上市公司分配不公原因分析
管理層利益在公司發(fā)展戰(zhàn)略或各種規(guī)劃命名下名正言順暗中取代了股東利益,代理人超越了代理人地位,管理層權力得到擴張,必然引起股東利益的損耗,增加了代理成本。具體來講,表現在以下幾方面原因:
。保行」蓶|的權利難以行使。中小股東是單獨個體而非聯(lián)合體,體現的是個體和管理層關系,表決權、選舉權、監(jiān)督權難以抗衡管理層,對結果影響甚微。由于受多方面條件限制,也難以參加一年為數不多的股東大會進行行權。這使得管理層來自中小股東的外部監(jiān)督大大減少,這必然導致管理層利益取代股東利益進一步膨脹。
。玻蠊蓶|和管理層合作瓜分中小股東利益,國有股股東有其名難符其實。大股東和上市公司關系更為密切,利益關系更為突出,因而對上市公司關注程度更高,管理層難以逾越大股東作為,受經濟利益驅使,大股東和管理層合作侵吞國有股股東和中小股東利益成為可能。而國有股缺乏代表,形成所有者缺位,監(jiān)督和權利同樣失去功效。
。常毩⒍轮苯有匠曛贫茸璧K獨立董事職能發(fā)揮。中國證監(jiān)會對獨立董事的定義是:“不在上市公司擔任除董事外的其它職務,并與其受聘的上市公司及其主要股東不存在可能妨礙其進行獨立客觀判斷關系的董事。”我國上市公司的獨立董事是基于聘用關系從上市公司直接領取報酬。從上市公司公布的年報中查閱,獨立董事年薪高低不一。從上市公司拿薪酬必然妨礙其獨立性,獨立董事難以做到為大多數股東說話。據調查分析,建立獨立董事制度幾年來,損害中小股東利益事件和分紅等方面沒有明顯改變。說明當前我國獨立董事制度效率大打折扣。
4.缺乏上市公司管理層激勵機制。人力資源管理的核心是激勵,對于一個成功的管理者來說,必須能充分激勵其高管用最大的意愿來發(fā)揮自己的最大潛能,為公司服務,為股東謀求利益最大化。我國未建立上市公司管理層激勵機制,也導致管理層在實現企業(yè)目標即股東利益最大化過程中動力不足,甚至違法侵占股東利益進行自我利益補償。
四、完善上市公司利益分配制度對策分析
上市公司利益分配指利益分配的公正性、科學性和合理性。只有在利益分配公正、科學、合理的情況下才能充分調動上市公司利益各方積極性,從而為公司長遠發(fā)展、為股東帶來更多利益提供良好的基礎。具體對策如下:
。保母锷鲜泄竟蓶|大會,引導中小股東行權。隨著信息化產業(yè)的發(fā)展,股東大會網絡化完全可以實現,這樣使得更多的中小投資者能參加股東大會表決、行使選舉權和被選舉權,了解和參與企業(yè)經營管理,監(jiān)督上市公司管理層經營、決策程序,從而更能洞悉管理層決策動機,以免管理層利益和權力過度膨脹。通過建章立制,明確上事公司每年應當召開的股東大會和董事會的最少次數,以加強上市公司內部監(jiān)督和管理。2004年度對1135家上市公司統(tǒng)計,平均召開董事會會議6.15次,但其中竟有200家左右上市公司年內僅召開了1-3次董事會,也就是說平均每個季度一次,這顯然是不夠的,在董事會出席方面,1135家上市公司中全體董事每次都到會的也僅僅只有91家上市公司。
。玻畬嵭歇毩⒍麻g接薪酬制度,保證獨立董事獨立性。所謂獨立董事間接薪酬制度是指獨立董事以外部人身份介入公司事務,履行監(jiān)督內部人的經營決策,提高決策的科學性,保護中小股東和其它利益相關者權益的職責,其勞動報酬不從公司直接領取,而由非贏利的自律性中介行業(yè)協(xié)會根據一定的規(guī)章發(fā)放給獨立董事薪酬的制度。中國證券業(yè)協(xié)會下設立獨立董事委員會,負責對獨立董事的注冊、任職資格審查及派遣,對年度工作考核等進行管理,合格者發(fā)放相應薪酬。
3.建立我國上市公司管理層長效激勵和約束機制。截至2006年3月,我國越來越多的上市公司建立了管理層激勵機制。目前,實行股權激勵的有60余家,有的實行股票增值權或虛擬股票期權,有的實行股票期權,有的采取職工持股計劃等。為此,必需建立統(tǒng)一激勵規(guī)則,該規(guī)則應當體現高薪獎勵與業(yè)績“捆綁”, 與經營績效提高掛鉤,評估與考核則應以新增利潤和資產增值為依據。將薪酬中的部分作為變動薪酬,新增利潤的多少與變動薪酬的高低成正比。同時規(guī)定,變動薪酬中的一定比例,須等到離職后的若干年才能兌現。高管激勵應與企業(yè)給高管的薪酬首先應達到一定的市場水平,與同行業(yè)同等規(guī)模的企業(yè)不能差距太大。否則,若薪酬缺乏競爭力,難免導致高管的工作效率及主觀能動性低下。要實行上市公司管理層激勵機制,其首要條件是建立完善的業(yè)績評估和監(jiān)督體系:包括建立上市公司內部治理評價指標,經營和財務評價指標;建立企業(yè)家、經理人市場,使業(yè)績好的經營者會被更多企業(yè)爭相高薪聘請,引進管理層的競爭機制等。
。矗M一步降低直至取消股票交易印花稅。我國從1990年起開征股票交易印花稅以來,一直保持較高的印花稅率,這主要結果是導致了過高的交易成本。中國的證券交易印花稅稅率位居世界第二位,如此之高的稅率盡管有抑制過度投機、增加財政收入等多方面的作用,但是也同時降低了證券市場的流動性,進一步降低了股東收益,不但沒起到實現合理收入分配調節(jié)作用,反而使收入分配更加不合理。在當前上市公司利益分配及創(chuàng)造財富能力較低的情況下,征收過高的印花稅顯然十分不合理。
5.引入雙層股票結構。雙層股票是一種同股不同權的股票結構形式,這和我國流通股與非流通股表現出來的“同股不同權”完全是不相同。在德國、法國、荷蘭等一些歐洲國家,為了限制大股東投票權,防止內部人或大股東控制,對其持有某上市公司股票超過一定比例后,一票一權改為二票一權,甚至限定其投票權重在15%以下,其目的是使小股東免受少數取得公司控制權的大股東的利益侵害。我們國家在引入雙層股票結構方面僅僅是在履行其表決權方面適用,對其價值應不受任何影響,且對我國股權結構不會造成任何不良影響。
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