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論金融衍生產(chǎn)品信用風(fēng)險(xiǎn)的來源
摘要:作為交換經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的特殊契約,運(yùn)用不當(dāng)?shù)慕鹑谘苌a(chǎn)品極可能導(dǎo)致信用風(fēng)險(xiǎn)的形成。本文從分析金融衍生產(chǎn)品運(yùn)行機(jī)理出發(fā),創(chuàng)造性地探討了其信用風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)在根源和外部成因。
關(guān)鍵詞:金融衍生產(chǎn)品 信用風(fēng)險(xiǎn) 內(nèi)在根源 外部成因
事實(shí)上,作為虛擬資本的特有形式,金融衍生產(chǎn)品是用來交換經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的一類特殊契約,其信用風(fēng)險(xiǎn)與身俱來。金融衍生產(chǎn)品運(yùn)用不當(dāng),可能導(dǎo)致新信用風(fēng)險(xiǎn)的集中和突發(fā),甚至引發(fā)骨牌效應(yīng)。所以,只有深刻理解金融衍生產(chǎn)品的運(yùn)行機(jī)制,才能認(rèn)識(shí)到其信用風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)在根源;只有全面分析金融衍生產(chǎn)品的契約性,才能了解到其信用風(fēng)險(xiǎn)的外在成因。這兩者其實(shí)是從同一個(gè)問題的不同角度來闡述金融衍生產(chǎn)品信用風(fēng)險(xiǎn)的來源。
1 金融衍生產(chǎn)品信用風(fēng)險(xiǎn)形成的內(nèi)在根源
1.1 金融衍生產(chǎn)品運(yùn)行機(jī)制分析的理論基礎(chǔ)
馬克思認(rèn)為虛擬資本(fictitious capital)是信用制度和貨幣資本化的產(chǎn)物。虛擬資本與信用(基本形式包括商業(yè)信用和銀行信用)制度密切聯(lián)系�！吧唐凡皇菫槿〉秘泿哦u,而是為取得定期支付的憑據(jù)而賣”,而這種支付憑據(jù)作為商業(yè)信用的工具即商業(yè)貨幣進(jìn)入流通,它已包含虛擬資本的成分。在商業(yè)信用的基礎(chǔ)上,出現(xiàn)了銀行信用和銀行券。在無黃金保證作為準(zhǔn)備金時(shí)發(fā)行的銀行券所追加資本,具有虛擬經(jīng)濟(jì)資本形式�！罢嬲男庞秘泿挪皇且载泿帕魍�(不管是金屬貨幣還是國(guó)家紙幣)為基礎(chǔ),而是以匯票流通為基礎(chǔ)�！碧摂M資本是商業(yè)和銀行信用過度膨脹,伴隨貨幣資本化的過程而出現(xiàn)的,虛擬資本是“生息的證券”,是生息資本的派生形式。這樣,“人們把虛擬資本的形成叫做資本化,人們把每一個(gè)有規(guī)則的會(huì)反復(fù)取得的收入按平均利息率來計(jì)算,把它算做按這個(gè)利息率貸出的資本會(huì)提供的收入,這就把這個(gè)收入資本化了。”
顯然,按照馬克思的論述,沒有實(shí)體資本或?qū)嶓w經(jīng)濟(jì),就沒有虛擬資本,實(shí)體資本是虛擬資本的利潤(rùn)源泉。作為虛擬資本載體的有價(jià)證券成為商品能夠流通,不是因?yàn)樗鼈冏鳛樯唐穭?chuàng)造出來的,而是因?yàn)榱魍ㄊ顾鼈兂蔀樯唐�。虛擬資本市場(chǎng)價(jià)值由證券的定期收益(成正比)和利率(成反比)決定的,不隨職能資本價(jià)值的變動(dòng)而變動(dòng),其價(jià)格波動(dòng)決定于有價(jià)證券和貨幣的供求。所以,不是虛擬資本在先——虛擬資本產(chǎn)生貨幣收入,而是貨幣收入在先,虛擬資本在后——先有了一定的貨幣收入以后,人們才把這個(gè)定期獲得的貨幣收入資本化為虛擬資本。
虛擬資本有著自己的運(yùn)行規(guī)律。虛擬資本雖產(chǎn)生于并必須借助于實(shí)體資本,但又是從實(shí)體資本獨(dú)立出來的另一套資本。如果考慮到在有價(jià)證券基礎(chǔ)上產(chǎn)生出來的金融衍生產(chǎn)品,則同實(shí)體資本相對(duì)立的就可能是幾套資本,因?yàn)檫@些金融衍生產(chǎn)品是虛擬資本的虛擬化,具有虛擬資本的雙重性。因此,一旦金融衍生產(chǎn)品的膨脹脫離其物質(zhì)保證,就會(huì)造成資本畸形繁榮,形成泡沫經(jīng)濟(jì),誤導(dǎo)資源配置,增加金融市場(chǎng)的不確定性,進(jìn)而使得信用風(fēng)險(xiǎn)孕育其間。
1.2 金融衍生產(chǎn)品的運(yùn)行機(jī)制——金融衍生產(chǎn)品信用風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)在根源
虛擬經(jīng)濟(jì)是與虛擬資本以金融系統(tǒng)為主要依托的、并同金融衍生產(chǎn)品循環(huán)運(yùn)動(dòng)有關(guān)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng),簡(jiǎn)單地說就是直接以錢生錢的活動(dòng)。虛擬經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)品是各種金融工具,虛擬經(jīng)濟(jì)的工廠是各種金融機(jī)構(gòu),虛擬經(jīng)濟(jì)的交換場(chǎng)所是各種金融市場(chǎng),虛擬經(jīng)濟(jì)的主要載體——金融衍生產(chǎn)品,在90年代步入高速發(fā)展階段進(jìn)一步推動(dòng)了虛擬經(jīng)濟(jì)的發(fā)展(成思危,2000)。據(jù)統(tǒng)計(jì)分析,世界上每天流動(dòng)的資金中只有2%真正用在國(guó)際貿(mào)易上,其他的都是在進(jìn)行以錢生錢的活動(dòng)。顯然,作為虛擬資本的金融衍生產(chǎn)品對(duì)經(jīng)濟(jì)具有放大作用。
從馬克思對(duì)虛擬資本內(nèi)涵的論述中不難發(fā)現(xiàn),金融衍生產(chǎn)品是一種有價(jià)證券,是金融市場(chǎng)上交易雙方簽定的一種契約,它本身沒有任何價(jià)值,只是某些有價(jià)值的商品或證券的所有權(quán)憑證。金融衍生產(chǎn)品的運(yùn)行機(jī)制是以較少的保證金墊付就能進(jìn)行巨額交易,同時(shí)還存在著買空、賣空機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移機(jī)制。但是,作為虛擬資本,金融衍生產(chǎn)品依然保持著“價(jià)值增殖的外衣”。金融衍生產(chǎn)品的持有者憑借手中的所有權(quán)憑證獲取收入,因而,金融衍生產(chǎn)品就被資本化了,成為虛擬資本的表現(xiàn)形態(tài)。投資者從對(duì)金融衍生產(chǎn)品的投資上獲取的收入,不論它是不是資本的產(chǎn)物,也都表現(xiàn)為原始投入的利息。作為有價(jià)證券的金融衍生產(chǎn)品又與商品實(shí)體相分離,是實(shí)體資本的代表和紙制復(fù)本,但金融衍生產(chǎn)品作為虛擬資本的本質(zhì)未變。構(gòu)成金融衍生產(chǎn)品的有價(jià)證券本身并沒有價(jià)值,其價(jià)格不是自身價(jià)值的貨幣表現(xiàn),而是有價(jià)證券的預(yù)期收入的資本化。從某種意義上說,虛擬資本的內(nèi)在特征與運(yùn)動(dòng)規(guī)律決定了經(jīng)濟(jì)高漲期的虛假繁榮和經(jīng)濟(jì)衰退期的危機(jī)爆發(fā),使得經(jīng)濟(jì)泡沫的形成和發(fā)展,增加了金融與經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定性。
金融衍生市場(chǎng)上主要包括套期保值、投機(jī)與套利等三類參與者。套期保值者參與交易的目的是通過對(duì)沖交易降低由于商品價(jià)格波動(dòng)而引致的風(fēng)險(xiǎn);投機(jī)者交易的目的是通過買賣空交易,建立風(fēng)險(xiǎn)頭寸,主動(dòng)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)并以此獲利;套利者的目的是利用金融衍生產(chǎn)品與其他相應(yīng)的基礎(chǔ)工具之間,或者衍生產(chǎn)品與其他衍生產(chǎn)品之間的不正常價(jià)格偏差,同時(shí)進(jìn)行兩筆或多筆交易而賺取無風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)。這樣,作為虛擬資本的存在形式,金融衍生產(chǎn)品的運(yùn)動(dòng)越來越遠(yuǎn)離具體的、單個(gè)的資本運(yùn)動(dòng),與整體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)有關(guān),但由于其投機(jī)性,又表現(xiàn)出很強(qiáng)的獨(dú)立性。受更多不確定因素影響和擁有高回報(bào)率,以金融衍生產(chǎn)品形態(tài)出現(xiàn)的虛擬資本往往就成為人們炒作和投機(jī)的對(duì)象。基于網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)上的無紙化虛擬資本,表現(xiàn)了高度的流動(dòng)性,這就給企業(yè)與個(gè)人的資本運(yùn)作帶來極大的流動(dòng)性便利。事實(shí)上,金融衍生產(chǎn)品的流動(dòng)性,為投資者提供了一種退出機(jī)制。當(dāng)投資者根據(jù)自己的偏好和判斷通過退出機(jī)制變現(xiàn)其持有的衍生證券,實(shí)現(xiàn)投資組合的調(diào)整,進(jìn)而在確保投資主體利益最大化前提下,實(shí)現(xiàn)全社會(huì)資源的合理配置。但金融衍生產(chǎn)品中的保證金制度及其由此產(chǎn)生的杠桿效應(yīng),強(qiáng)化了市場(chǎng)參與者的投機(jī)動(dòng)機(jī)與行為,從而使得虛擬資本的規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于實(shí)體資本,經(jīng)濟(jì)泡沫大量出現(xiàn),不確定性因素增多。
當(dāng)然,“我們用自己的錢買股票,付5%的現(xiàn)金,另外95%的資金用借款;如果用債券做抵押,可以借更多錢,我們用1000美元至少可以買進(jìn)50000美元的長(zhǎng)期債券……”(索羅斯等,1997)。因此,作為虛擬資本的金融衍生產(chǎn)品的運(yùn)動(dòng),其杠桿作用和賣空機(jī)制也有效地放大了整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系的購(gòu)買力。但金融衍生產(chǎn)品在當(dāng)代經(jīng)濟(jì)中的快速發(fā)展是以信用制度的發(fā)展和完善為基本前提,然而金融衍生產(chǎn)品賴以存在和發(fā)展的信用制度往往又是脆弱的。因?yàn)樵诮鹑谘苌a(chǎn)品發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)中,內(nèi)外部的沖擊引起信用收縮,在衍生產(chǎn)品高杠桿比率作用下,又進(jìn)一步加劇了信用收縮過程,金融體系的不確定性加大。這就使衍生交易者之間的信息不對(duì)稱問題變得嚴(yán)重,過高的信用風(fēng)險(xiǎn)使交易者減少交易數(shù)量和頻率,從而削弱金融衍生產(chǎn)品的功能;又使機(jī)構(gòu)交易者利用自身的信息壟斷地位,隱藏自身?yè)碛械恼鎸?shí)信息,散布虛假信息,引誘散戶投資者上當(dāng)受騙;還使衍生交易監(jiān)管難度加大,使監(jiān)管變得更加復(fù)雜和不易。
所以,金融衍生產(chǎn)品的運(yùn)行機(jī)制比起一般的金融工具要復(fù)雜的多,其虛擬資本的虛擬化這
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