機(jī)構(gòu)投資者交易行為中的羊群效應(yīng)

摘要:“羊群行為”是金融市場(chǎng)上一個(gè)令人困惑的現(xiàn)象，“信息不對(duì)稱”，“名譽(yù)的考慮”和“投資經(jīng)理激勵(lì)機(jī)制”被認(rèn)為是導(dǎo)致“羊群效應(yīng)”的主要原因。對(duì)美國(guó)金融市場(chǎng)的研究表明，機(jī)構(gòu)投資者在進(jìn)行投資時(shí)存在典型的羊群效應(yīng)。隨著我國(guó)公募基金的迅速發(fā)展，透明的披露機(jī)制的壓力以及基金的“相對(duì)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)”導(dǎo)致我國(guó)證券投資基金在交易中也出現(xiàn)了羊群效應(yīng)下的從眾行為。
　　關(guān)鍵詞：羊群效應(yīng)；證券投資基金；信號(hào)顯示
　　一、前言
　　機(jī)構(gòu)投資者在西方國(guó)家的證券市場(chǎng)中發(fā)揮著市場(chǎng)中堅(jiān)的作用。然而，行為金融學(xué)的研究和實(shí)證表明，機(jī)構(gòu)投資者交易行為中確實(shí)存在羊群效應(yīng)，機(jī)構(gòu)投資者傾向于模仿其他機(jī)構(gòu)投資者的投資決策，這種明顯的羊群效應(yīng)與機(jī)構(gòu)投資者普遍采用的動(dòng)量交易策略一起，造成了整個(gè)市場(chǎng)的反應(yīng)過(guò)度。
　　在過(guò)去10年中，我國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)模迅速壯大，公募基金管理的資金達(dá)到了數(shù)千億。由于資金規(guī)模遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于散戶，機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)成了市場(chǎng)的決定力量。通過(guò)觀察各基金的投資行為可以發(fā)現(xiàn)，機(jī)構(gòu)投資者往往傾向于投資大市值的藍(lán)籌股，并且買(mǎi)入賣(mài)出的方向十分相像。本文在回顧西方行為金融學(xué)對(duì)羊群效應(yīng)的研究的同時(shí)，也考察了我國(guó)基金股票交易中的羊群效應(yīng)。
　　二、羊群效應(yīng)的原因
　　引起羊群效應(yīng)的原因是多方面的,其中最重要的是信息不完全、對(duì)名聲以及報(bào)酬結(jié)構(gòu)的考慮。
　　1． 基于信息不完全的羊群效應(yīng)。
　　Banerjee（1992）等假定同等價(jià)格上的投資機(jī)會(huì)對(duì)所有投資者都是可以得到的，即供給是充分彈性的。然而這些理論不是完美的股票和債券市場(chǎng)的模型，因?yàn)樵缙诘膫�(gè)人投資決策無(wú)法在隨后的投資價(jià)格上得到體現(xiàn)。
　　假定個(gè)體投資者面臨不確定條件下的.類似投資機(jī)會(huì)，并對(duì)正確的行為過(guò)程有著私人信息（即其進(jìn)行私人研究所得出得結(jié)論）。同時(shí)假定個(gè)人能觀察到彼此的行動(dòng)，而無(wú)法觀察各參與者所收到的信息和信號(hào)。如果個(gè)人能夠觀察到其他行為主體的理性行為，那么博弈各方可以通過(guò)最后各參與方所選擇的最終行為來(lái)對(duì)各參與方的私人信息進(jìn)行推斷。在這種情況下，羊群效應(yīng)就有可能出現(xiàn)，而且這種羊群效應(yīng)下的行為非常脆弱且難以預(yù)料的，因?yàn)樗�有可能因�(yàn)榉浅Ａ阈堑囊稽c(diǎn)消息（如某一隨機(jī)事件）而改變。
　　假定幾個(gè)投資者相繼決定是否投資于一只股票。對(duì)于每個(gè)投資者，我們用V來(lái)表示相對(duì)于次優(yōu)項(xiàng)目的回報(bào)。同時(shí)，V以相同的概率等于 1或者-1（次優(yōu)項(xiàng)目的回報(bào)圍繞0均值正態(tài)分布）。每個(gè)投資者觀察到一種關(guān)于投資回報(bào)信號(hào)，或者是好的（G）或者是壞的(B)。如果V= 1， G的概率為 P,而B(niǎo)的概率為1-P(0.5　　應(yīng)用貝葉斯法則，在觀察到G以后的V= 1的后驗(yàn)概率為：
　　
　　于是，在Banerjee(1992)的模型中：所有投資者先驗(yàn)看法相同，風(fēng)險(xiǎn)中性的代理人按照一定的順序來(lái)選擇資產(chǎn)，他們有

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