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我國資本市場(chǎng)外資并購動(dòng)因分析
[摘要] 隨著加入WTO承諾的最后期限的臨近，對(duì)外資開放的行業(yè)和區(qū)域等方面的限制逐步消除，外資利用我國資本市場(chǎng)對(duì)上市公司進(jìn)行的并購活動(dòng)出現(xiàn)了井噴現(xiàn)象。本文在并購動(dòng)因理論解釋的基礎(chǔ)上，從境外并購方和境內(nèi)目標(biāo)并購方兩個(gè)視角分析了并購與被并購動(dòng)因。
[關(guān)鍵詞] 資本市場(chǎng)外資并購上市公司
一、引言
外國直接投資（FDI）有“綠地投資”和并購兩種方式。據(jù)聯(lián)合國貿(mào)發(fā)會(huì)議（UNCTAD）統(tǒng)計(jì)，2003年全球外資并購占當(dāng)年全球FDI金額的比重為90.01%，是全球外國直接投資的最主要形式。20世紀(jì)90年代以來，外資對(duì)我國的系統(tǒng)化投資逐步展開。但是，截止到2005年2月底，我國累計(jì)實(shí)際利用外資5700多億美元，其中只有5%通過跨國并購?fù)瓿伞?995年北旅股份(現(xiàn)名航天長峰，600855)并購案拉開了我國資本市場(chǎng)外資并購的序幕。從表1統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)可知，1995年至2002年由于政策的限制，外資并購數(shù)量處于低落狀態(tài)，每年零星發(fā)生幾筆。2002年底國家政策開始松動(dòng)，導(dǎo)致2003年～2006年間外資并購數(shù)量迅速增加，而且多是針對(duì)國內(nèi)各行業(yè)龍頭企業(yè)進(jìn)攻型的戰(zhàn)略性并購，如美國凱雷并購徐工案、利伊洛瓦收購張?jiān)０浮⑦_(dá)能與S.I.Food Products Limited收購光明乳業(yè)、高盛投資收購雙匯等等。根據(jù)我國加入WTO的承諾，對(duì)外資開放的行業(yè)和區(qū)域等方面的限制正逐步消除，我國資本市場(chǎng)外資并購活動(dòng)將更積極、范圍更廣。
表11995年～2005年我國資本市場(chǎng)外資并購案數(shù)量統(tǒng)計(jì)表
數(shù)據(jù)來源：上市公司公告
二、基本概念的界定
1.并購的涵義
從目前中外成文法、經(jīng)濟(jì)學(xué)及法學(xué)學(xué)術(shù)論文對(duì)并購概念的應(yīng)用來看，正在淡化兼并和收購的區(qū)別，而趨于將二者統(tǒng)稱為并購（M&A）。本文將并購定義為：某一企業(yè)或法人機(jī)構(gòu)通過吸收或購買的方式獲取另一企業(yè)或法人機(jī)構(gòu)的全部或部分資產(chǎn)和股權(quán)，從而取得該企業(yè)實(shí)際控制權(quán)的行為。
2.跨國并購與外資并購
跨國并購是指一國企業(yè)為了實(shí)現(xiàn)某種目標(biāo)，通過一定的渠道和支持手段，取得另一國企業(yè)的全部或部分資產(chǎn)（或股份），對(duì)另一國企業(yè)的經(jīng)營管理實(shí)施一定（或完全）的控制行為。UNCTAD（2000）以交易主體的屬地標(biāo)準(zhǔn)來確定跨國并購是否發(fā)生，即發(fā)生在東道國內(nèi)資企業(yè)與外國某企業(yè)之間，或是東道國外資企業(yè)與第三國企業(yè)之間的并購為跨國并購交易。
基于東道國而言的跨國并購即為外資并購。我國《外國投資者并購境內(nèi)非外商投資企業(yè)暫行規(guī)定》（2003）指出，外資并購是指外國投資者協(xié)議購買境內(nèi)非外商投資企業(yè)股東的股權(quán)或認(rèn)購境內(nèi)公司增資，使該境內(nèi)公司變更設(shè)立為外商投資企業(yè)（也稱“股權(quán)并購”）；或者外國投資者設(shè)立外商投資企業(yè)，并通過該企業(yè)協(xié)議購買且運(yùn)營境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)，或外商投資者協(xié)議購買境內(nèi)企業(yè)資產(chǎn)，并以該資產(chǎn)投資設(shè)立外商投資企業(yè)運(yùn)營該資產(chǎn)（也稱“資產(chǎn)并購”）。
三、外資并購我國上市公司的動(dòng)因分析
1.境外并購方的動(dòng)因分析
境外投資者的界定。對(duì)境外投資者的判斷標(biāo)準(zhǔn)，我國政策制定機(jī)構(gòu)在實(shí)踐中一直混合采用“設(shè)立地標(biāo)準(zhǔn)”和“資本來源地標(biāo)準(zhǔn)”兩種標(biāo)準(zhǔn)。所謂“設(shè)立地標(biāo)準(zhǔn)”，即在中國注冊(cè)設(shè)立，符合中國法律規(guī)定的外商投資者為中國法人，反之就是境外投資者�！吨型夂腺Y經(jīng)營企業(yè)法實(shí)施條例》、《中外合作經(jīng)營企業(yè)法》和《外資企業(yè)法》均采用該標(biāo)準(zhǔn)。所謂“資本來源地標(biāo)準(zhǔn)”，是根據(jù)公司設(shè)立資金的來源來判斷是否屬于外國投資者。原外經(jīng)貿(mào)部（現(xiàn)商務(wù)部）制定的《關(guān)于外商投資舉辦投資性公司的規(guī)定》規(guī)定，國內(nèi)企業(yè)僅指在中國本土（大陸）的企業(yè)，中國本土之外的投資者（包括我國港澳臺(tái)）為境外投資者。
2.外國投資者的動(dòng)因分析
目前跨國并購動(dòng)因研究歸納起來有三方面，一是引用企業(yè)并購的相關(guān)理論直接適用于跨國并購，代表性理論主要有：規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論、交易費(fèi)用理論、效率理論、市場(chǎng)勢(shì)力理論和代理問題等等;二是應(yīng)用對(duì)外直接投資的相關(guān)理論詮釋跨國并購動(dòng)因，代表性理論主要有：壟斷優(yōu)勢(shì)理論、產(chǎn)品生命周期理論、內(nèi)部化理論和國際生產(chǎn)折衷理論等等;三是跨國并購理論也對(duì)其動(dòng)因進(jìn)行了更獨(dú)立的理論解釋，比如錢德勒提出的“獲取速度的經(jīng)濟(jì)性”。本文認(rèn)為上述理論只能部分地解釋發(fā)生在我國資本市場(chǎng)的外資并購活動(dòng)的動(dòng)因，最重要的動(dòng)因是分享我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成果、快速進(jìn)入并占領(lǐng)中國市場(chǎng)、利用勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)、獲取我國上市公司的重要資源、做好在我國資本市場(chǎng)上的戰(zhàn)略布局、實(shí)現(xiàn)本土化、饒過政策限制、避開關(guān)稅與非關(guān)稅壁壘等等。
(1)分享我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成果。從2001年初以來，全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了罕見的同步衰退現(xiàn)象，世界上絕大多數(shù)的主要經(jīng)濟(jì)體涉及其中，相對(duì)過剩的國際資本需要新的、安全的利潤增長點(diǎn)。目前我國宏觀經(jīng)濟(jì)雖不可避免地受到全球經(jīng)濟(jì)衰退的影響，但總的說來，近幾年來,中國GDP、進(jìn)出口貿(mào)易一直穩(wěn)定增長，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)逐步改善,為外資提供了利潤增長的空間和良好的投資環(huán)境。
我國現(xiàn)階段宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)摿薮�。�?004年重新修訂后的GDP數(shù)據(jù)計(jì)算，1990年～2005年，我國GDP年平均增長率為9.4%，其中1995年～2005年間，增長速度保持著相對(duì)平穩(wěn)的態(tài)勢(shì)，最大變動(dòng)幅率在3.4%。受世界經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響，我國進(jìn)出口額在1990年～2005年間也出現(xiàn)明顯的周期波動(dòng)現(xiàn)象，但從整個(gè)時(shí)序來看，年平均增長率為18.22%，增長迅猛且遠(yuǎn)高于GDP平均增長率，對(duì)國民經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用很大，見表2。據(jù)世貿(mào)組織的統(tǒng)計(jì)，2004年我國進(jìn)口和出口總額均超過日本，位列世界第三，對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)日益顯著。我國在能源、交通、通訊、工程施工和設(shè)備安裝等各方面建設(shè)投資很大，已能為制造業(yè)提供比較充分的配套設(shè)施。
表21990年～2005年我國GDP和進(jìn)出口增長趨勢(shì) 單位:%
數(shù)據(jù)來源:根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局和國家稅務(wù)局相關(guān)數(shù)據(jù)整理。
(2)快速進(jìn)入并占領(lǐng)中國市場(chǎng)。我國國民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)高速增長，居民收入狀況也得到了改善。2005年我國城鎮(zhèn)居民人均可支配收入為10493元，比1990年增加了近7倍；農(nóng)村人均純收入為1990年的4.7倍。這為滿足消費(fèi)需求上升提供了物質(zhì)保障。1990年～2005年間，社會(huì)消費(fèi)品零售總額（扣除價(jià)格因素）基本按10%左右的速度增加，略高于同期GDP增長速度，對(duì)我國國民經(jīng)濟(jì)也有拉動(dòng)作用。我國城鎮(zhèn)居民和農(nóng)村居民生活恩格爾系數(shù)在2000年分別下降到40%和50%以下，進(jìn)入了小康和溫飽階段。除食品支出外，其他支出前三位為：教育文化娛樂服務(wù)、交通通信和居住，其比重基本都超過了10%。這說明我國居民消費(fèi)結(jié)構(gòu)逐漸趨向高檔化，生活質(zhì)量日益提高，新的消費(fèi)結(jié)構(gòu)也將引致新的經(jīng)濟(jì)增長點(diǎn)和新的消費(fèi)市場(chǎng)的形成。
根據(jù)錢德勒“獲取速度的經(jīng)濟(jì)性”理論，并購比新建投資能更快取得目標(biāo)企業(yè)的生產(chǎn)、銷售、開發(fā)等方面的資源。“市場(chǎng)勢(shì)力論”認(rèn)為并購可以減少競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，提高市場(chǎng)占有率，增強(qiáng)企業(yè)對(duì)市場(chǎng)環(huán)境的控制能力和長期獲利能力，這一點(diǎn)在橫向并購中尤為突出。中國巨大而有潛力的市場(chǎng)是眾多跨國競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的主要戰(zhàn)場(chǎng)，為了能比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更快地進(jìn)入并占領(lǐng)中國市場(chǎng)，并購中國企業(yè)無疑是最好的選擇。
(3)利用勞動(dòng)力成本優(yōu)勢(shì)。我國勞動(dòng)力成本雖然一直以較小的幅度在遞增，但勞動(dòng)力專業(yè)技術(shù)技能也日趨熟練，相對(duì)成本優(yōu)勢(shì)仍然明顯。2002年我國非農(nóng)部門平均勞動(dòng)力成本為0.69美元每小時(shí)，只相當(dāng)于美國的4.8%。外資投資于我國企業(yè)，可以借助相對(duì)低廉、技術(shù)熟練的勞動(dòng)力資源，降低生產(chǎn)成本，提高勞動(dòng)效率，最終獲取成本優(yōu)勢(shì)。
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