對(duì)國(guó)有股回購(gòu)的法律思考

國(guó)有股回購(gòu)是指股份公司用現(xiàn)金將本公司發(fā)行在外的國(guó)有股購(gòu)回,并注銷股本,從而減少公司資本的經(jīng)營(yíng)行為。它對(duì)改變“國(guó)有布局過寬,整體素質(zhì)不高,資源配置不盡公道”的現(xiàn)狀以及完善公司法人治理結(jié)構(gòu),實(shí)現(xiàn)真正意義上的政企分開,建立制度具有重要意義。然而,國(guó)有股回購(gòu)不僅僅是改革過程中的一種創(chuàng)新,更是一個(gè),特別是在我國(guó)證券市場(chǎng)尚不成熟、不發(fā)達(dá),市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)法律尚不完備的條件下,為了保障國(guó)有股回購(gòu)的順利進(jìn)行,及時(shí)制定有關(guān)國(guó)有股回購(gòu)的法律法規(guī)顯得尤為重要。

一、國(guó)外法律關(guān)于股份回購(gòu)的一般規(guī)定

禁止公司收購(gòu)自身股票為公司法的一般原則。通常以為:(1)股份是公司資本的構(gòu)成單位,如答應(yīng)公司收購(gòu)自身的股票,必然導(dǎo)致資本減少,有損公司債權(quán)人的利益;(2)如答應(yīng)公司收購(gòu)股票,公司負(fù)責(zé)人則可以交替或同時(shí)使用收購(gòu)、發(fā)行新股兩種手段來控制股票價(jià)格,證券交易的安全;(3)公司動(dòng)用自身資金收購(gòu)自身股份,其后果在形式上是公司成為它自身的成員,公司與股東混為一體而導(dǎo)致權(quán)利、義務(wù)關(guān)系不清,在實(shí)質(zhì)上是公司負(fù)責(zé)人減少股東利益,控制公司股份,極易發(fā)生公司負(fù)責(zé)人侵占公司利益、股東利益的違法行為。但這并不是盡對(duì)的,與之相反,股份回購(gòu)是成熟、發(fā)達(dá)證券市場(chǎng)上的一種常見的公司行為。

在美國(guó),企業(yè)回購(gòu)股票的現(xiàn)象非常普遍。美國(guó)回購(gòu)股票的目的有:穩(wěn)定和進(jìn)步本公司股價(jià),防止因股價(jià)暴跌出現(xiàn)的經(jīng)營(yíng)危機(jī);通過回購(gòu)股票,獎(jiǎng)勵(lì)有成就的經(jīng)營(yíng)者和從業(yè)職員等。但是,美國(guó)很多州的的公司法規(guī)定,只有在公司為了維護(hù)現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)方針,維護(hù)本公司利益而爭(zhēng)取控股權(quán)時(shí),回購(gòu)本公司股票才是正當(dāng)?shù)��！度毡旧谭ǖ洹返?10條規(guī)定,在下列情況下公司可以收買回本公司的股份:(1)撤消股份;(2)合并或吞并其他公司;(3)為了實(shí)現(xiàn)公司宗旨和權(quán)利必須采用時(shí)。德國(guó)法律原則上禁止企業(yè)買賣本公司股票,但根據(jù)股票法第71條的規(guī)定,準(zhǔn)許企業(yè)在特定的情況下收購(gòu)資本金10%以內(nèi)的本公司股票。所謂特定情況是指:(1)避免重大損失時(shí);(2)向從業(yè)職員提供時(shí);(3)基于減資決議注銷股票時(shí);(4)股票繼續(xù)時(shí),等等�！断愀酃�司購(gòu)回本身股份守則》規(guī)定,回購(gòu)股份必須事先獲得股東批準(zhǔn),回購(gòu)最高額為公司股份上一個(gè)月在聯(lián)合交易所成交額的25%;上市公司不得在交易所以現(xiàn)金以外的代價(jià)購(gòu)回股份,不得違反交易所交易規(guī)則訂立的結(jié)算方式;上市公司在交易所不得明知而向關(guān)聯(lián)人士購(gòu)回股份,而關(guān)聯(lián)人士在交易所不得明知而將其股份售于發(fā)行人。

從以上證券市場(chǎng)較為成熟、發(fā)達(dá)的國(guó)家和地區(qū)關(guān)于股份回購(gòu)的法律規(guī)定來看,這些國(guó)家和地區(qū)在股份回購(gòu)方式、回購(gòu)價(jià)格、回購(gòu)程序、回購(gòu)資金來源以及禁止交易行為等方面都有較為具體明確的規(guī)定,它們將為我們制定和完善關(guān)于國(guó)有股回購(gòu)的法律法規(guī)提供有益的鑒戒。

二、我國(guó)現(xiàn)有法律關(guān)于股份回購(gòu)的規(guī)定

改革開放以來,我國(guó)資本市場(chǎng)迅速,并相繼制定了一系列法律法規(guī),其中對(duì)股份回購(gòu)也作出了規(guī)定。我國(guó)《公司法》第149條規(guī)定:公司不得收購(gòu)本公司的股票,但為減少公司資本而注銷股份或者與持有本公司的股票的其他公司合并時(shí)除外。公司依照前款規(guī)定收購(gòu)本公司的股票后,必須在10日內(nèi)注銷該部分股份,依照法律、行政法規(guī)辦理變更登記,并公告�！渡鲜泄�司章程指引》第24條規(guī)定:公司在下列情況下,可以購(gòu)回本公司的股票:(1)為減少公司資本而注銷股份;(2)與持有本公司股票的其他公司合并。除上述情形外,公司不得進(jìn)行買賣本公司股票的活動(dòng)。第25條規(guī)定:公司購(gòu)回股份,可以下列方式之一進(jìn)行:(1)向全體股東按照相同比例發(fā)回購(gòu)要約;(2)通過公然交易方式購(gòu)回;(3)法律、行政法規(guī)規(guī)定和國(guó)務(wù)院證券主管部分批準(zhǔn)的其他情形。第26條規(guī)定:公司購(gòu)回本公司股票后,自完成回購(gòu)之日起10日內(nèi)注銷該部分股份,并向工商行政治理部分申請(qǐng)辦理注冊(cè)資本的變更登記。

從以上對(duì)我國(guó)現(xiàn)行法律、法規(guī)中有關(guān)股份回購(gòu)的規(guī)定的論述中可以看出,我國(guó)現(xiàn)行有關(guān)股份回購(gòu)的法律、法規(guī)都只有一般原則性的規(guī)定,比較籠統(tǒng),可操縱性不強(qiáng)。而股份回購(gòu)是一種專業(yè)性和技術(shù)性很強(qiáng)的證券交易活動(dòng),假如沒有完善的法律法規(guī)和嚴(yán)格有效的監(jiān)管,極易出現(xiàn)破壞證券市場(chǎng)“三公”原則、擾亂金融秩序和損害國(guó)家以及中小股東利益的情況。當(dāng)前已經(jīng)出現(xiàn)的股份回購(gòu)個(gè)案表明,要使股份回購(gòu)規(guī)范有序的進(jìn)行,急需相關(guān)配套的法規(guī)、實(shí)施細(xì)則或具體的操縱辦法出臺(tái)。

三、完善有關(guān)股份回購(gòu)法律法規(guī)的幾點(diǎn)思考

根據(jù)我國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況,鑒戒證券市場(chǎng)發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)有關(guān)股份回購(gòu)的規(guī)定,筆者以為國(guó)有股份回購(gòu)應(yīng)主要從以下幾個(gè)方面進(jìn)行規(guī)范:

1.回購(gòu)程序。參照我國(guó)《公司法》第184條和《上市公司章程指引》第170條對(duì)公司合并程序的規(guī)定,結(jié)合國(guó)外有關(guān)回購(gòu)程序的規(guī)定,我以為國(guó)有股份回購(gòu)的程序應(yīng)當(dāng)是:(1)訂立回購(gòu)協(xié)議;(2)股東大會(huì)決議;(3)通知債權(quán)人;(4)主管機(jī)關(guān)批準(zhǔn);(5)辦理變更登記;(6)公告;(7)向證券監(jiān)視治理機(jī)關(guān)報(bào)告股份回購(gòu)的情況。

2.回購(gòu)條件�；刭�(gòu)條件是指回購(gòu)股份的公司所必須具備的條件。十五屆四中全會(huì)關(guān)于國(guó)企改革的決定明確指出:“選擇一些信譽(yù)好、發(fā)展?jié)摿Υ蟮膰?guó)有控股上市公司,適當(dāng)減持部分國(guó)家股,所得資金由國(guó)家用于國(guó)有企業(yè)的改革和發(fā)展�！边@就為我們選擇國(guó)有股回購(gòu)的公司提供了一個(gè)概括性標(biāo)準(zhǔn),即:“信譽(yù)好,發(fā)展?jié)摿Υ蟆�。同時(shí),根據(jù)我國(guó)《公司法》關(guān)于發(fā)起人股份三年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓的規(guī)定,結(jié)合云天化和申能回購(gòu)個(gè)案的實(shí)際情況,我以為回購(gòu)公司應(yīng)具備以下三個(gè)方面的條件:(1)成立三年以上;(2)有足夠的自有資金回購(gòu)股份;(3)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)穩(wěn)健,負(fù)債比率公道。過往曾有人主張對(duì)那些微利甚至虧損而且負(fù)債比例高的企業(yè),通過銀行貸款來實(shí)現(xiàn)國(guó)有股回購(gòu),現(xiàn)在看來,這不僅是不的,輕易損害中小股東和債權(quán)人的利益,而且也是和十五屆四中全會(huì)的關(guān)于增資減債和債轉(zhuǎn)股的決定精神相悖的。

3.回購(gòu)價(jià)格�；刭�(gòu)價(jià)格的確定是國(guó)有股回購(gòu)過程中的關(guān)鍵所在�；刭�(gòu)價(jià)格公道與否,不僅關(guān)系到公眾股股東的利益,而且涉及到國(guó)有資產(chǎn)的流失。對(duì)此,國(guó)有資產(chǎn)治理局1997年32號(hào)文件有明確的規(guī)定,國(guó)有股權(quán)的轉(zhuǎn)讓不能低于其凈資產(chǎn)值。換言之,凈資產(chǎn)值是公司回購(gòu)國(guó)有股份的最低價(jià)格,這是保證國(guó)有資產(chǎn)保值增值的必須條件。即使流通股市價(jià)大大高于每股凈資產(chǎn),回購(gòu)價(jià)格也不應(yīng)高出每股凈資產(chǎn)值很多,否則會(huì)損害社會(huì)公眾股股東的權(quán)益。從云天化和申能回購(gòu)國(guó)有股的兩個(gè)個(gè)案來看,都是以每股凈資產(chǎn)值作為國(guó)有股回購(gòu)的價(jià)格,這也是和國(guó)際上通行的作法相一致的。這樣,既實(shí)現(xiàn)了國(guó)有資產(chǎn)的保值增值,又保持了證券市場(chǎng)的穩(wěn)定,還照顧到了社會(huì)公眾股股東的利益。因此,國(guó)有股回購(gòu)價(jià)格應(yīng)當(dāng)是每股資產(chǎn)值,或以每股凈資產(chǎn)值作為基本標(biāo)準(zhǔn)。我國(guó)《公司法》規(guī)定,以“公平的市場(chǎng)價(jià)格”往返購(gòu)股份,在我國(guó)流通股和非流通股存在差別的情況下,這種回購(gòu)價(jià)格是不可取的,將會(huì)損害到流通股股東的利益。

4.回購(gòu)比例。根據(jù)“在不國(guó)家控股條件下”的決定精神和《股份有限公司國(guó)有股權(quán)治理暫行辦法》第11條的規(guī)定,在我國(guó)國(guó)有股所占比重普遍偏高的的情況下,國(guó)有股回購(gòu)的比例有較大的回旋余地。但僅從這一方面來看是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不的夠,它還牽涉到回購(gòu)的資產(chǎn)狀況和證券市場(chǎng)的穩(wěn)定。過高的回購(gòu)比例不利于為公司建立一個(gè)相對(duì)穩(wěn)定的資本市場(chǎng)。德國(guó)股票法準(zhǔn)許企業(yè)在特定情況下收購(gòu)資本金10%以內(nèi)的本公司股票。香港《公司購(gòu)回本公司股份守則》規(guī)定,回購(gòu)最高金額為公司股份上一個(gè)月在聯(lián)合交易所成交額的25%,年回購(gòu)額不得超過已發(fā)行總額的25%。針對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀,根據(jù)各公司的資產(chǎn)負(fù)債狀況,我以為制定較低的回購(gòu)比例是比較適宜的。

5.回購(gòu)方式�！豆�司法》并未對(duì)回購(gòu)方式作出明確規(guī)定,國(guó)務(wù)院證券委1997年頒布的《上市公司章程指引》中列出了公司購(gòu)回股份的三種方式:(1)向全體股東按照相同比例發(fā)出購(gòu)回要約;(2)通過公然交易方式購(gòu)回;(3)、行政法規(guī)和國(guó)務(wù)院證券主管部分批準(zhǔn)的其他情形。由于國(guó)有股的不能流通等特殊性,使得(1)(2)兩種方式無法適用,云天化和申能回購(gòu)國(guó)有股所采用的協(xié)議回購(gòu)方式顯然屬于第三種,在我國(guó)目前的情況下,協(xié)議回購(gòu)應(yīng)將是一種最主要的方式。今后隨著國(guó)有股的上市流通,公然交易方式將是一種更為理想的方式,它能夠有效防止內(nèi)幕交易的發(fā)生。

6.回購(gòu)監(jiān)管。監(jiān)管的目的就是使股票回購(gòu)的國(guó)有股股東和社會(huì)公眾股股東能夠得到完整、全面和正確的信息。即使像美國(guó)這樣證券市場(chǎng)非常發(fā)達(dá)的國(guó)家的法律也嚴(yán)格規(guī)定,回購(gòu)過程中采取任何欺騙相關(guān)人或表露信息不真實(shí),或有重大遺漏,便構(gòu)成欺詐或操縱行為,法律將重辦不貸。在我國(guó)證券市場(chǎng)尚不成熟、國(guó)有股回購(gòu)只能采用協(xié)議回購(gòu)的特殊條件下,為了不引起市場(chǎng)股價(jià)產(chǎn)生較大的波動(dòng)和防止回購(gòu)中的不公正現(xiàn)象,更應(yīng)本著“三公”原則和穩(wěn)定市場(chǎng)原則,加大信息表露的監(jiān)視處罰力度,必須對(duì)協(xié)議回購(gòu)的審議決策程序和信息表露方式等題目作出具體的規(guī)定,如可以規(guī)定在公司提出申請(qǐng)后直至批準(zhǔn)前暫停交易等。

7.股份回購(gòu)中的禁止交易行為。目前,國(guó)有股回購(gòu)是為了調(diào)整國(guó)有布局,盤活國(guó)有資產(chǎn),要禁止用現(xiàn)金以外的方式回購(gòu)國(guó)有股。為維護(hù)國(guó)家和中小股東的利益,要禁止在股份回購(gòu)過程中的內(nèi)幕交易行為,禁止關(guān)聯(lián)交易中的違規(guī)行為或損害非關(guān)聯(lián)交易股東利益的行為,禁止未完全履行信息表露義務(wù)的回購(gòu)行為。同時(shí),要對(duì)違反禁止性條款的行為制定若干嚴(yán)厲的處罰措施。

8.股份回購(gòu)后發(fā)行新股或配股的題目。國(guó)有股回購(gòu)能夠迅速有效地降低國(guó)有股比重,改善股本結(jié)構(gòu),為廣大股東提供更為豐富的投資機(jī)會(huì)。然而,根據(jù)國(guó)際上通行的作法,不能為了發(fā)行新股而回購(gòu)舊股,應(yīng)當(dāng)避免回購(gòu)股份后立即通過配股進(jìn)行持續(xù)融資,這樣極易發(fā)生公司負(fù)責(zé)人交替或同時(shí)使用收購(gòu)、發(fā)行新股兩種手段來控制股票價(jià)格,影響證券交易安全的情形,導(dǎo)致非流通股股東和可流通股股東之間利益的不平衡,擾亂證券市場(chǎng)。解決的辦法是拉大股份回購(gòu)的時(shí)間間隔。

此外,還有回購(gòu)期限題目。在申能回購(gòu)國(guó)有股的公告中,特別提到回購(gòu)期限,即必須在經(jīng)審核的股份回購(gòu)文件公告后15個(gè)交易日內(nèi)實(shí)施。結(jié)合配股交款的期限來考慮把回購(gòu)期限定為15個(gè)交易日應(yīng)當(dāng)是比較公道的。

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