企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析與防范
【摘要】企業(yè)并購是在20世紀(jì)90年代后隨著我國上市公司股權(quán)收購現(xiàn)象的出現(xiàn)而逐步流行起來。成功的企業(yè)并購可產(chǎn)生擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)規(guī)模、優(yōu)化資源配置、進(jìn)步市場(chǎng)占有率以及向新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域滲透等協(xié)同效應(yīng),有利于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的改變。然而并購收益是和高風(fēng)險(xiǎn)共存的。本文主要從財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的角度對(duì)我國企業(yè)并購進(jìn)行分析,并提出了防范措施! 娟P(guān)鍵詞】 企業(yè)并購 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)成功的企業(yè)并購可產(chǎn)生擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)規(guī)模、優(yōu)化資源配置、進(jìn)步市場(chǎng)占有率以及向新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域滲透等協(xié)同效應(yīng),有利于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的改變。然而,企業(yè)并購帶來的高收益必然伴隨著高風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)主要是指企業(yè)由于并購而涉及到的各項(xiàng)財(cái)務(wù)活動(dòng)引起企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況惡化或財(cái)務(wù)成果損失的不確定性。
一、企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的來源
1、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的風(fēng)險(xiǎn)。目標(biāo)企業(yè)確定后,并購雙方最關(guān)心的就是在持續(xù)經(jīng)營的基礎(chǔ)上來公道估算目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值,公道估價(jià)是并購成功的基礎(chǔ),目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)取決于并購企業(yè)對(duì)其未來收益的大小和時(shí)間的預(yù)期,因而對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估可能因猜測(cè)不當(dāng)而出現(xiàn)偏差,由此產(chǎn)生了估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)的大小很大程度上取決于財(cái)務(wù)信息分布的狀況和質(zhì)量。
(1)會(huì)計(jì)政策有可選擇性,這種可選擇性使財(cái)務(wù)報(bào)告或資產(chǎn)評(píng)估本身存在被人為操縱的風(fēng)險(xiǎn)。一旦不及時(shí)表露與重大事項(xiàng)相關(guān)的會(huì)計(jì)政策及其變更情況,勢(shì)必造成并購雙方的信息不對(duì)稱。
(2)會(huì)計(jì)報(bào)表不能正確反映或有事項(xiàng)與期后事項(xiàng),財(cái)務(wù)報(bào)表實(shí)際上只能反映企業(yè)在某個(gè)時(shí)點(diǎn)或某個(gè)期間的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營成果與現(xiàn)金流量,報(bào)表數(shù)據(jù)基本上是以過往的交易及事項(xiàng)為基礎(chǔ);诜(wěn)健性原則所計(jì)提的預(yù)備,其計(jì)提比例實(shí)際上也是歷史的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)與稅法規(guī)定的基礎(chǔ)。這使得一些重要的或有事項(xiàng)(特別是或有損失)、期后事項(xiàng)往往被忽略或刻意隱瞞,這將直接干擾對(duì)企業(yè)的價(jià)值與未來盈利能力的判定,影響并購價(jià)格的確定,甚至給并購過程帶來法律糾紛。
(3)財(cái)務(wù)報(bào)表不能反映一些重要資源的價(jià)值及制度安排,如人力資源、特許經(jīng)營權(quán)等。人力資源定價(jià)模式及相關(guān)的激勵(lì)約束機(jī)制如何在財(cái)務(wù)報(bào)表中反映是當(dāng)前的一個(gè)重要熱門。
2、融資風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購的融資風(fēng)險(xiǎn)主要指企業(yè)能否及時(shí)足額地籌集到并購資金以及籌集的資金對(duì)并購后企業(yè)的影響。企業(yè)并購需要大量資金,但由于我國目前資本市場(chǎng)發(fā)育還不完善,銀行等中介組織也未能在并購中充分發(fā)揮其應(yīng)有的作用,使企業(yè)并購面臨較大的融資風(fēng)險(xiǎn)。融資風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在能否及時(shí)獲得并購資金,融資的方式是否影響企業(yè)的控制權(quán),融資結(jié)構(gòu)對(duì)并購企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)和償還能力的影響。比如,融資結(jié)構(gòu)包括企業(yè)資本中債務(wù)資本與股權(quán)資本結(jié)構(gòu)、債務(wù)資本中短期債務(wù)與長(zhǎng)期債務(wù)結(jié)構(gòu)等。在以債務(wù)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中,當(dāng)并購后的實(shí)際效果達(dá)不到預(yù)期時(shí),將可能產(chǎn)生利息支付風(fēng)險(xiǎn)和定期還本風(fēng)險(xiǎn)。在以股權(quán)資本為主的融資結(jié)構(gòu)中,當(dāng)并購后的實(shí)際效果達(dá)不到預(yù)期時(shí),會(huì)使股東利益受損,從而為敵意收購者提供機(jī)會(huì)。即使完全以自有資金支付收購價(jià)款,也存在一定的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn),一旦企業(yè)的自有資金用于收購而重新融資又出現(xiàn)困難,不但造成機(jī)會(huì)本錢增加,還會(huì)產(chǎn)生新的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
3、活動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和支付風(fēng)險(xiǎn)。由于并購占用了企業(yè)大量的活動(dòng)性資源,從而降低了企業(yè)對(duì)外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)和實(shí)時(shí)調(diào)節(jié)能力,增加了企業(yè)日常經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)。支付方式的不同也會(huì)影響企業(yè)的現(xiàn)金流量,導(dǎo)致財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生。
二、識(shí)別企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的方法
1、杠桿分析法。是狹義上的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的衡量方法,主要通過計(jì)算杠桿系數(shù)來初步識(shí)別財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平的高低,其指標(biāo)包括財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)和資產(chǎn)負(fù)債率。
DFL=EBIT/(EBIT-I)
DFL指財(cái)務(wù)杠桿系數(shù),反映企業(yè)的稅息前利潤(EBIT)增長(zhǎng)所引起的每股收益(EPS)的增長(zhǎng)幅度。DFL越大,說明企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高。
RLA=L/A
RLA:資產(chǎn)負(fù)債率;L:企業(yè)的全部負(fù)債;A:企業(yè)的全部資產(chǎn)
RLA是衡量企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)健康狀況的核心指標(biāo)。RLA越高,說明企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高。當(dāng)RLA大于50%,一般以為企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平較高;反之,當(dāng)小于50%時(shí),說明企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平較低;當(dāng)RLA接近100%水平時(shí),說明企業(yè)到了瀕臨破產(chǎn)的地步。
2、EPS法。主要是衡量并購前后購買企業(yè)每股收益的預(yù)期變化,屬于廣義上財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的衡量方法。 EPS=[(EBIT-I)(1-t)]/Q EPS:企業(yè)每股收益;I:利息支出;t:加權(quán)所得稅率;Q:股票總數(shù)。
當(dāng)并購之后的EPS大于并購前的EPS時(shí),說明企業(yè)并購決策行為是公道的;反之,則是不公道的。
3、股權(quán)稀釋法。主要比較并購前后原股東股權(quán)結(jié)構(gòu)的變動(dòng)情況,屬于廣義上并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的衡量指標(biāo)。
RIE=(Q0 Q1)/(Q0 Q1 Q2)
RIE:股權(quán)稀釋率,反映企業(yè)原股東所控制的具有表決權(quán)的股票數(shù)目占總的具有表決權(quán)的股票數(shù)目的比率;Q0:并購前企業(yè)的原股東所持有的具有表決權(quán)的股票數(shù)目;Q1:并購時(shí)企業(yè)的原股東所增持的新發(fā)行的具有表決權(quán)的股票數(shù)目;Q2:并購時(shí)企業(yè)的新股東所持有新發(fā)行的具有表決權(quán)的股票數(shù)目。當(dāng)并購前后的RIE發(fā)生激烈變化,說明并購行為將給企業(yè)的原投資者帶來巨大的股權(quán)稀釋的風(fēng)險(xiǎn)。假如發(fā)行新股后的RIE小于50%,說明股權(quán)稀釋的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高;反之,說明股權(quán)稀釋的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低。
4、本錢收益法。指比較并購的本錢與收益水平,屬于廣義的并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的衡量方法。
RCR=C/R
RCR:企業(yè)并購本錢收益率;R:并購的預(yù)期收益,包括本錢節(jié)約、分散風(fēng)險(xiǎn)、較早地利用生產(chǎn)能力、取得無形資產(chǎn)和實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)以及免稅優(yōu)惠等預(yù)期收益;C:并購的預(yù)期本錢,包括直接的購買支出、增加利息、發(fā)行用度及傭金和管制本錢。以及各種機(jī)會(huì)損失(如保存收益消耗的機(jī)會(huì)本錢和喪失好的投資機(jī)會(huì)的損失)。當(dāng)RCR小于1時(shí),說明預(yù)期收益大于預(yù)計(jì)本錢,則并購行為是公道的;反之是不公道的。
5、現(xiàn)金存量法。指比較并購前后企業(yè)預(yù)計(jì)的現(xiàn)金存量水平,看現(xiàn)金水平是否最佳及安全,常用的方法是計(jì)算現(xiàn)金活動(dòng)資產(chǎn)率和現(xiàn)金總資產(chǎn)率。
RCCA=C/CA
RCA=C/A
RCCA:現(xiàn)金活動(dòng)資產(chǎn)率;RCA:現(xiàn)金總資產(chǎn)率;C:企業(yè)廣義現(xiàn)金存量,包括庫存現(xiàn)金、銀行存款和短期投資等;CA:企業(yè)的活動(dòng)資產(chǎn);A:企業(yè)的總資產(chǎn)。并購后的RCA和RCA越低,說明企業(yè)面臨的現(xiàn)金短缺的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高,反之越低。
6、模型分析法。指借助于統(tǒng)計(jì)學(xué)和數(shù)學(xué)的模型構(gòu)建來總體判定并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的方法,最常見的方式是建立回回分析模型,以識(shí)別企業(yè)是否面臨過高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
CR=a0 a1x1 a2x2 a3x3 … anxn E
CR:財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)水平;a0 、a1、a2、a3,…,an:系數(shù)值;x1、x2、
x3,,…,xn:各種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)因素;E:殘差?梢愿鶕(jù)歷史數(shù)據(jù)來估計(jì)一個(gè)衡量財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的標(biāo)準(zhǔn)值(CRO),當(dāng)企業(yè)并購后預(yù)期CR大于CRO,則說明企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很高,反之則較低。
三、企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范措施
1、改善獲取信息的質(zhì)量。財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表是被并購企業(yè)所提供信息的核心部分,因此,并購企業(yè)在并購前取得詳盡真實(shí)的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)表是并購企業(yè)在對(duì)被并購企業(yè)未來收益能力做出預(yù)期前的必要步驟。在實(shí)際操縱中,應(yīng)該特別重視并購中的盡職調(diào)查。并購中的盡職調(diào)查包括資料的搜集、權(quán)責(zé)的劃分、法律協(xié)議的簽訂、中介機(jī)構(gòu)的聘請(qǐng),它貫串于整個(gè)收購過程,主要目的是防范并購風(fēng)險(xiǎn)、調(diào)查與證實(shí)重大信息。它是現(xiàn)代企業(yè)并購環(huán)節(jié)中的重要組成部分,直接關(guān)系到并購的成功與否。
2、采用合適的價(jià)值評(píng)估方法。我國企業(yè)并購中定價(jià)題目是一個(gè)復(fù)雜的題目。由于企業(yè)并購中雙方的動(dòng)機(jī)和考慮因素不同,所采用的價(jià)值評(píng)估方法不同,主并企業(yè)收購目標(biāo)企業(yè)所支付的價(jià)格也不同。因此,主并企業(yè)可根據(jù)并購動(dòng)機(jī)、收購后目標(biāo)公司是否繼續(xù)存在,以及把握資料信息的充分與否等因素來決定采用合適的評(píng)估方法。此外,主并企業(yè)也可綜合運(yùn)用定價(jià)模型,如將運(yùn)用清算價(jià)值法得到的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值作為并購價(jià)格的下限,將現(xiàn)金流量法確立的企業(yè)價(jià)值作為并購價(jià)格的上限,然后再根據(jù)雙方的討價(jià)還價(jià)在該區(qū)間內(nèi)確定協(xié)商價(jià)格作為并購價(jià)格。
3、拓展融資渠道,保證融資結(jié)構(gòu)公道化。企業(yè)在制定融資決策時(shí),應(yīng)視野開闊,積極開拓不同的融資渠道。政府有關(guān)部分也要致力于研究如何豐富企業(yè)的融資渠道,如完善資本市場(chǎng)和建立各類投資銀行、并購基金等,優(yōu)化企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。融資結(jié)構(gòu)既包括企業(yè)自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本之間的比例關(guān)系,也包括債務(wù)資本中的短期債務(wù)與長(zhǎng)期債務(wù)的比例關(guān)系等。公道確定融資結(jié)構(gòu)應(yīng)遵循以下原則:一要遵循資本本錢最小化原則;二是自有資本、權(quán)益資本和債務(wù)資本要保持適當(dāng)?shù)谋壤T谶@個(gè)條件下,再對(duì)債務(wù)資本組成及其期限結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析,將企業(yè)未來的現(xiàn)金流進(jìn)和償付債務(wù)等流出定期限組合匹配,找出企業(yè)未來資金的活動(dòng)性薄弱點(diǎn),然后對(duì)長(zhǎng)期負(fù)債和短期負(fù)債的期限、數(shù)額結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。
可以說公道的融資結(jié)構(gòu)不僅能夠幫助吞并收購者籌集足夠的資金以實(shí)現(xiàn)目標(biāo),還可以降低收購者的融資本錢和今后的債務(wù)負(fù)擔(dān)。下面是京東方收購韓國現(xiàn)代TFT-LCD業(yè)務(wù)和收購冠捷科技的并購案例,從中我們可以看出企業(yè)融資并購中理想的融資方式的選擇應(yīng)是多種渠道的搭配組合,如2003年8月京東方在繼收購韓國現(xiàn)代TFT-LCD業(yè)務(wù)后又成功地收購了冠捷科技,它之所以能以小搏大取得并購成功,是由于它恰當(dāng)?shù)剡\(yùn)用了杠桿收購(杠桿收購是指在并購方自有資金很少的情況下,通過多渠道的外部融資方式收購規(guī)模較大目標(biāo)公司的一種收購行為)這種融資方式。在操縱中,在國外它依靠韓國的三家銀行和一家保險(xiǎn)公司提供的抵押信貸和賣方信貸;在國內(nèi)它依靠向銀行大規(guī)模的借貸和增發(fā)B股,解決了并購過程中的融資需要。京東方通過杠桿融資不但融得了資金,而且促成了并購雙方的雙贏。同樣聯(lián)想收購IBM PC業(yè)務(wù)的12.5億美金中,有6.5億美元是以現(xiàn)金形式支付,其中聯(lián)想使用自有資金1.5億美元,向高盛過橋貸款5億美元,而余額為股權(quán)轉(zhuǎn)讓,聯(lián)想控股在團(tuán)體占有46%股份,IBM占18.5%。
4、實(shí)行資產(chǎn)評(píng)估的行業(yè)準(zhǔn)進(jìn)制度,規(guī)范評(píng)估業(yè)務(wù)準(zhǔn)則。對(duì)于那些資質(zhì)佳、信譽(yù)好的評(píng)估機(jī)構(gòu)和從業(yè)職員,頒發(fā)行業(yè)準(zhǔn)進(jìn)許可證并使其成為真正的資產(chǎn)評(píng)估行業(yè)市場(chǎng)的主體,杜盡不具資質(zhì)的機(jī)構(gòu)和職員從事資產(chǎn)評(píng)估。公道調(diào)節(jié)資產(chǎn)擁有單位、評(píng)估人以及同資產(chǎn)業(yè)務(wù)有關(guān)的權(quán)益各方在資產(chǎn)評(píng)估中的關(guān)系。
【企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析與防范】相關(guān)文章:
企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與防范03-16
關(guān)于企業(yè)并購風(fēng)險(xiǎn)防范研究03-19
企業(yè)并購中的風(fēng)險(xiǎn)分析03-20
談中小企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析及防范03-20
企業(yè)并購中的審計(jì)風(fēng)險(xiǎn)與防范剖析03-02
企業(yè)并購的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及防范措施03-07
研究企業(yè)并購財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的問題及防范措施03-06