上市公司購并策略深度分析

近日將所有在上海證券交易所掛牌交易的A股上市公司（ST或*ST除外）的資料翻了翻，筆者發(fā)現(xiàn)：近兩年環(huán)繞該市場之公眾公司所進行的購并交易達到25%；而在所有被收集的購并案例中，圍繞突出的主營業(yè)務而發(fā)生的購并更是在45%以上�！　∵@就帶來一個思考，若要在購并方面有所作為，應沿著什么方向行進？答曰：企業(yè)的第一要務，應結(jié)合自身業(yè)務情況尤其是經(jīng)營戰(zhàn)略來購并策略，由于它是投資成敗的關鍵�！　∈紫�，從業(yè)務單純的角度而言，企業(yè)有多元化和專業(yè)化之分，與之伴隨的購并動機也就分為多元化目的與整合策略性目的兩大類�！　∑浯�，從企業(yè)決策者的經(jīng)營戰(zhàn)略考慮，如何制定相應的購并策略？由于經(jīng)營策略不同，購并作用也就不同。在整體策略里，它是企業(yè)進行投資組合治理的有效工具；在事業(yè)部策略里，它是企業(yè)垂直或水平的資源配置而發(fā)揮資源使用效率；在功能性策略里，它又是進步市場競爭力及生產(chǎn)能力的最有效�！　〗�(jīng)過上述慎重抉擇并采取相應行動后，企業(yè)購并結(jié)果可能是繼續(xù)走多元化，或收縮多元化而走專業(yè)化，或收縮多元化后專業(yè)化再擴張至多元化，或繼續(xù)走專業(yè)化，或放棄專業(yè)化而走多元化，或放棄專業(yè)化后多元化再濃縮至專業(yè)化，等等等等�！　〔徽摻Y(jié)果如何，無一不是來源于相關的購并策略。企業(yè)購并策略因業(yè)務和經(jīng)營策略分為中心式多元化策略、復合式多元化策略、垂直式整合策略、水平式整合策略四種，現(xiàn)簡單扼要先容�！　�一、中心式多元化策略　　在一家進行多元化經(jīng)營的企業(yè)里，策略性投資組合治理尤為重要。企業(yè)應不時地評估所處環(huán)境優(yōu)劣，再結(jié)合本身的實力，通過資本（股權）出售（收購），將資金重新分配，即出售所屬未來遠景看淡的事業(yè)，用所得資金收購未來遠景看好的事業(yè)。　　由此，在經(jīng)營過程中，企業(yè)決策者常會面臨這樣的抉擇：原有事業(yè)是否繼續(xù)擴張？還是把氣力放在新事業(yè)或兩者兼而有之？這樣，在企業(yè)多元化經(jīng)營策略里，就有所謂“中心式”和“復合式”之分。前者表明新事業(yè)與原有事業(yè)高度相關，而后者則與原事業(yè)完全無關�！　∫话銇碚f，“中心式”多元化策略之購并可使企業(yè)規(guī)�？焖俪砷L。例如，從事房地產(chǎn)開發(fā)、實業(yè)投資、進出口貿(mào)易和物流配套服務等多種經(jīng)營的廈門建發(fā)（資訊 行情 論壇），為進軍黃金地帶的房地產(chǎn)開發(fā)，于2003年9月不惜將增發(fā)召募來的7.8億元全用于收購廈門國際會展新成投資建設有限公司95%的股份，此項收購短短三月內(nèi)實現(xiàn)凈利潤0.49億元。以研發(fā)、生產(chǎn)化纖新材料和多功能化纖面料及醫(yī)療服務和動力生產(chǎn)、銷售的萬杰高科（資訊 行情 論壇），為實現(xiàn)化纖新材料產(chǎn)業(yè)鏈的有效擴張，于2003年以自有資金1.23億元收購了山東淄博通宇新材料公司75%的股權，不僅為企業(yè)帶來了更廣的產(chǎn)品線，而且增強了企業(yè)的抗風險能力。又如從事中成藥開發(fā)、生產(chǎn)和銷售以及房地產(chǎn)業(yè)的太極團體（資訊 行情 論壇），在醫(yī)藥貿(mào)易收進和利潤大幅度增長的情況下，仍然動用2.56億元資金于2003年3月收購西南藥業(yè)（資訊 行情 論壇）56.42%的股份。對太極團體來說，接收行業(yè)相關性高的西南藥業(yè)后，經(jīng)過技術支援和營銷通路共用可使公司取得市場領先地位。　　當然，這些購并是否真正在技術上產(chǎn)生效益，還要考慮研發(fā)技術的協(xié)調(diào)性工作所產(chǎn)生的額外本錢是否大到可能抵銷技術互補利益�！　　爸行氖健倍嘣�化購并是企業(yè)尋求新的收益的最好途徑，比內(nèi)部發(fā)展和“復合式”收購經(jīng)營風險相對較小。但在選擇“中心式”收購時應考慮到，新目標事業(yè)的競爭環(huán)境是否有利于收購者順利進進，即收購者提供本身的行銷、制造工藝、研發(fā)成果給新的目標事業(yè)，能否取得相當大競爭上風，是企業(yè)收購前要評估的重要項目�！　∵M行“中心式”多元化經(jīng)營的風險，在于決策者的自以為是，以為本身對要從事的新事業(yè)有相當?shù)亓私舛�貿(mào)然投進。又如原以為新事業(yè)與本業(yè)有著相同的客戶群體，后發(fā)現(xiàn)銷售對象并不完全相同，而新事業(yè)又形成一定規(guī)模，形成騎虎難下局面。　　這些都是采用“中心式”策略應留意的。　　二、復合式多元化策略　　“復合式”多元化的基本動機，是為促進企業(yè)效益的大幅度進步，并使企業(yè)利潤處于穩(wěn)定水平。因此，對一家大型企業(yè)而言，多元化經(jīng)營的著眼點就是通過企業(yè)經(jīng)營活動的跨行業(yè)、部分經(jīng)營，避免資金過于集中于某產(chǎn)業(yè)，達到分散投資風險的目的�！　≈鳡I煤炭開采和銷售的上海能源（資訊 行情 論壇）上市后，開始涉足其它行業(yè)，并用自有資金1.5億元于2003年8月收購江蘇大屯鋁業(yè)公司75%的股份。在此基礎上，公司另拿出2.2億元與大股東注冊成立股本金為2.5億元的鋁箔公司，使之成為跨行業(yè)、地區(qū)多元化經(jīng)營的股份制企業(yè)。同屬煤炭采掘業(yè)的盤江股份（資訊 行情 論壇），在2003年年底變更部分召募資金1.6億元投向，收購盤江電力公司的發(fā)電資產(chǎn)和盤江煤電公司的輸變電資產(chǎn)，開始了多元化的經(jīng)營步伐。再如，從事建筑陶瓷技術裝備研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的科達機電（資訊 行情 論壇），早就看好制藥行業(yè)，并于2004年初投資0.46億元收購廣東一方制藥公司63%的股權，以了卻心愿。　　當然，假如自身屬于高企業(yè)，是否多元化經(jīng)營則面臨著兩難處境：因生命周期短，高科技產(chǎn)品一旦過期，存貨價值基本為零，而研發(fā)速度跟不上市場要求，就會很快被淘汰。這樣一來，若進行多元化經(jīng)營，企業(yè)氣力不易集中呈分散狀態(tài)而跟不上市場步伐；另一方面，若不進行多元化，風險會過于集中，有企業(yè)長遠發(fā)展的后果。所以，如何將尷尬的處境化為基本無風險，需要慎之又慎�！　∮捎凇皬秃鲜健倍嘣�化的收購風險高，因此，應留意下列題目：（1）跨進的產(chǎn)業(yè)應是成長快，遠景看好的產(chǎn)業(yè)；（2）避免對當?shù)囟惙ā⒃瓌t不熟悉的地區(qū)投資；（3）新事業(yè)的財務控制及治理與本業(yè)相似，或者不會復雜到不易了解產(chǎn)業(yè)狀況的地步�！　〕�上述事宜外，還必須特別留意產(chǎn)業(yè)和財務分析，重點放在如何評估產(chǎn)業(yè)及談判價格，由于企業(yè)進行“復合式”多元化的接收，往往被視為一種純粹的財務性證券投資，而不重視經(jīng)營決策的參與。此關把握不好，就會出現(xiàn)上世紀八、九十年代報業(yè)界多元化發(fā)展而出現(xiàn)的慘劇，以“南方日報”為例，在短短三、四年內(nèi)涉足制藥、水泥、陶瓷、房地產(chǎn)等行業(yè)而虧損1.4億元�！　�三、垂直式整合策略　　企業(yè)收購公司的動機，一般是基于整體策略上的需要，經(jīng)過此而跨進新的具有發(fā)展遠景、能給企業(yè)帶來長期利益的行業(yè)；也可能基于目標公司價格便宜，計劃收購后再出售而獲得更大利益。但大多數(shù)是為收購后與本企業(yè)資源“整合”，以取得綜合效益，包括規(guī)模經(jīng)濟、必要的技術和產(chǎn)品線獲得及市場規(guī)模的擴大�！　】可�產(chǎn)水泥及其制品為主業(yè)的浙江尖峰團體（資訊 行情 論壇），以0.54億元收購了金華市九龍石灰石從2003年開始的五年開采權，從而保證了企業(yè)原材料的供給穩(wěn)定。定位于研發(fā)、生產(chǎn)和銷售食品添加劑、玉米淀粉糖和飼料等系列產(chǎn)品的華冠科技（資訊 行情 論壇），于2003年下半年出資0.46億元，進一步涉足上***業(yè)而使自己在北京德農(nóng)種業(yè)公司的股份達到75%.不過，以中成藥研制、生產(chǎn)而出名的廣州藥業(yè)（資訊 行情 論壇），為了更好地面對激烈的市場，進一步擴大銷售額，于2004年2月出資收購并盡對控股了廣州醫(yī)藥團體盈邦營銷有限公司�！　〈怪闭�合常因須要大量增加固定本錢及資本支出而深進在某一特定行業(yè)里，勢必降低未來轉(zhuǎn)換為其它產(chǎn)業(yè)的彈性。這樣一來，垂直整合反而會把投資風險集中在某一產(chǎn)業(yè)，這是其不利的一面�！　∫虼�，進行垂直整合時，事前務必經(jīng)過審慎周密的規(guī)劃，尤其不要為了拯救的危急事業(yè)而倉促行事，殊不知有時急流勇退比愈陷愈深好。此外，對于那些初次進行垂直整合的收購對象，若系效益不佳的工廠或營銷渠道，收購后的效果也可能不佳，對此應三思而行�！　『芏嗥髽I(yè)為控制貨源而往上游收購，收購后因目標公司客戶穩(wěn)定、銷路暢通，營業(yè)本錢理應降低，經(jīng)濟效益理應上升。但往往是這種沒有競爭壓力的環(huán)境，反而造成效率低下，使生產(chǎn)本錢比市場競爭者還要高，從而連帶影響母公司產(chǎn)品競爭力。此外，上游整合若與主要供給商構成競爭局面，還有可能造成供給上的危機�！　≈劣谙掠握�合，最常發(fā)生的風險是與原客戶沖突，對供給商來說，客戶成為對手會造成相互競爭，使本企業(yè)銷量下降�！　∷�以，企業(yè)確定垂直整合策略時，須進一步考慮是由其內(nèi)部自行創(chuàng)設還是收購現(xiàn)成事業(yè)來達此目的。當實施決策時須考慮在當前競爭狀況下的幾個題目：（1）是否有足夠時間完成內(nèi)部成長？（2）收購價格與自行創(chuàng)設比較，哪種形式本錢最低？（3）與自行創(chuàng)設進行生產(chǎn)的產(chǎn)品相比，接收對象的生產(chǎn)設備所生產(chǎn)的產(chǎn)品品質(zhì)是否要好些？　　四、水平式整合策略　　在所收集的案例范圍內(nèi)，水平式整合的個案數(shù)目最多，且很多涉案金額巨大（6 — 113億元），如鋼鐵類的寶鋼、邯鋼，電力類的華能國際（資訊 行情 論壇）、通寶能源（資訊 行情 論壇），其它如聯(lián)通（資訊 行情 論壇）、上港集箱（資訊 行情 論壇）等�！　〈祟愂召弰訖C，大致可區(qū)分為下列幾種型態(tài)：　　1.擴大產(chǎn)品與市場規(guī)模的動機　　通過購并，除可取得目標公司現(xiàn)成產(chǎn)品生產(chǎn)線、生產(chǎn)技術外，其現(xiàn)有的產(chǎn)品品牌及營銷渠道往往更是收購評估應考慮的項目�！　∫詸C及相關設備制造業(yè)而著名于國內(nèi)的方正（資訊 行情 論壇），在2003年9月以2.38億元的價格，收購了珠海方正科技多層電路板有限公司的全部股權。通過整合，不僅發(fā)揮了綜合效益，強化了競爭力，而且還繼續(xù)保持著國內(nèi)該行業(yè)第二位和亞太地區(qū)第五位的銷售業(yè)績。　　通過水平式整合來擴張產(chǎn)品線，雖有助于強化市場地位，但在收購的決策上須考慮收購價格及市場營銷綜合效益發(fā)揮的程度。兩種因素是互動的，若將來營銷能力大為進步，投資回收期就愈短，也就可以較高價格加以收購。但須留意，很多無法預期的因素會在收購后出現(xiàn)，使收購所需投進資金超過收購前的估計�！　�2.強化市場競爭的動機　　從另一觀點來看，購并是市場競爭常用的策略，將市場競爭者接收過來，可使市場占有率迅速進步，降低市場競爭壓力。相對來說，收購下游代理商的垂直整合策略，只是加強對市場營銷渠道的控制，短期內(nèi)并不能擴大市場占有率。　　以輪胎研制、設計、生產(chǎn)、經(jīng)營及輪胎進出口為主業(yè)的風神股份（資訊 行情 論壇），在2003年9月將新股召募資金3.0億元全用于收購30萬套載重子午胎生產(chǎn)線及相關基礎設施和配套工程。由于產(chǎn)品質(zhì)量過硬，公司被商務部授予信用體系指定示范單位并進圍全國百家最佳汽車零部件供給商（輪胎行業(yè)僅兩家）�！　≡谑袌龈偁幹�，國外有些企業(yè)若發(fā)現(xiàn)潛伏競爭者，會想方想法以高價誘使對方出售全部股權，將其“吃下”或進行資本結(jié)合，以“消滅”競爭者，確立自己市場上的地位，這也是消除競爭的有效策略�！　�3.快速取得生產(chǎn)設備的動機　　如同市場份額的快速取得一樣，生產(chǎn)設備的快速取得亦是很多購并行動的基本動機。在預期市場需求擴大而自己生產(chǎn)能力又有限的情況下，很多企業(yè)若自行重新擴建廠房、增加設備，不僅費時而且新招員工技術不熟練，這樣就可收購一些與自己同業(yè)的企業(yè)�！　≡谕ǔＧ闆r下，為了快速取得生產(chǎn)設備而進行收購的目標公司，大多是經(jīng)營不善，財務狀況不佳的公司。這些公司為避免債務不清，通常也愿急于出售其資產(chǎn)來償還債務�！　∥覈�規(guī)模最大的玻璃生產(chǎn)商福耀玻璃（資訊 行情 論壇），分別以1.0億元取得雙遼市浮法玻璃廠的破產(chǎn)資產(chǎn)、2.5億元收購內(nèi)蒙古通玻團體公司和通慶玻璃公司的實物資產(chǎn)（包括機器設備、存貨、房屋建筑物和土地使用權），既降低了本錢，又為公司在北方建立了產(chǎn)銷基地�！　∩厦嫦热莸乃姆N購并策略，有時并不是孤立的，基于交叉使用上述幾種策略于同一家企業(yè)的案例也有，不過比例極其有限。如從事果業(yè)種植、倉儲、加工并銷售和馬鹿養(yǎng)殖、鹿產(chǎn)品加工、銷售及紙箱等果品包裝材料生產(chǎn)與銷售的冠農(nóng)股份（資訊 行情 論壇），先于2003年9 月實施了中心式多元化策略，以0.26億元的價格收購了庫爾勒市開發(fā)區(qū)不動產(chǎn)3000噸氣調(diào)庫1座、2000噸冷庫2座和其它附屬資產(chǎn)，僅僅過了三月，公司又使用復合式多元化策略，以0.34億元涉足醫(yī)藥行業(yè)而收購了新疆華世丹藥業(yè)有限公司83%的股權�！　】傊�，在很多成功企業(yè)的過程中，購并發(fā)揮了至關重要的作用。但購并策略的選擇，必須因行業(yè)環(huán)境、因企業(yè)自身發(fā)展不同階段等因素加以重點關注和靈活運用，使購并活動與整個公司的經(jīng)營發(fā)展戰(zhàn)略緊密相連，相得益彰�！　〔贿^，透過上海證券交易所公眾公司這一窗口，我們似乎應當將眼光放遠一點，民族的各個產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向該如何定位？作為行業(yè)的細胞 — 企業(yè)，其外部成長方式的購并策略又該作如何地選擇？這是關乎國家市場經(jīng)濟健康發(fā)展的大計，應引起各個層面的深度思考。近年來，世界資本市場普遍以為：主業(yè)經(jīng)營（水平式整合策略）和縱向混業(yè)經(jīng)營（垂直式整合策略）要優(yōu)于橫向混業(yè)經(jīng)營（復合式多元化策略），這是實踐得出的結(jié)論。上世紀五、六十年代曾在全球范圍內(nèi)興起的橫向混業(yè)經(jīng)營浪潮，該模式除少數(shù)幾個公司外已不復存在。隨著加進WTO中國市場的逐漸開放，面對國外各領域強大的專業(yè)公司的競爭，涉足很多產(chǎn)業(yè)而非龍頭的中國企業(yè)必將面臨困境。為應對這一局面，眾多公司進行重組，突出主業(yè)也就在意料之中。在本文的案例范圍內(nèi)，涉及到水平式整合策略（突出主業(yè)經(jīng)營）的高比例案例，也充分說明了這一點。　�。ㄗ�1：ST或*ST屬被動而非主動購并，且購并比例高，將其列進會市場購并比例的真實性。所以，它們不在回納之列�！　∽�2：上交所A股上市公司（ST或*ST除外）中，近兩年進行購并交易的比例25%，其中中心式多元化策略13.5%、復合式多元化策略19.5%、垂直式整合策略13.5%、水平式整合策略45.9%.）

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