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解析國(guó)有企業(yè)公司治理機(jī)制創(chuàng)新-建立“股東—機(jī)構(gòu)投資者—公司
【論文關(guān)鍵詞】國(guó)有企業(yè)；公司治理機(jī)制；機(jī)構(gòu)投資者
【論文摘要】引入機(jī)構(gòu)投資者以?xún)?yōu)化會(huì)司治理機(jī)制已成為國(guó)際公司治理模式變遷的基本趨勢(shì)。借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家將機(jī)構(gòu)投資者引入股份公司的經(jīng)驗(yàn)和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌國(guó)家的教訓(xùn)，本文指出利用機(jī)構(gòu)投資者改革國(guó)有企業(yè)治理機(jī)制是我國(guó)改革國(guó)有資產(chǎn)管理體制、探索國(guó)有制有效實(shí)現(xiàn)形式的基本途徑。
一、“股東一公司型”產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)下公司治理機(jī)制的弊端及公司治理發(fā)展的國(guó)際趨勢(shì)
公司治理機(jī)制(Corporat Goverr}an})一般被定義為允許外部投資人監(jiān)控公司經(jīng)理和內(nèi)部人的、保證其投資回報(bào)的有關(guān)公司控制權(quán)和對(duì)公司剩余索取的一整套法律、文化和制度性安排。目前，世界上有兩類(lèi)公司治理模式:英國(guó)—美國(guó)模式和德國(guó)—日本模式。英國(guó)—美國(guó)模式是典型的市場(chǎng)竟?fàn)幠Ｊ�，在這種公司治理模式下，股權(quán)高度分散，所有權(quán)與管理權(quán)高度分離，“股東一公司型”產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)的特征明顯，個(gè)人擁有公司股權(quán)的絕大多數(shù)。德國(guó)—日本模式也稱(chēng)所有制模式，是股權(quán)相對(duì)集中的公司治理模式，其股權(quán)結(jié)構(gòu)的基本特征是“股東一機(jī)構(gòu)投資者一公司制”。它認(rèn)為股權(quán)的相對(duì)集中有利于并購(gòu)市場(chǎng)的有效和完善化，主張?jiān)诠局卫碇幸M(jìn)機(jī)構(gòu)投資者，特別是投資基金。近年來(lái)，隨著西方股權(quán)革命、股東積極主義和公司治理文化的出現(xiàn)，越來(lái)越多的機(jī)構(gòu)投資者采取了公司治理導(dǎo)向的投資策略，不同國(guó)家的公司(尤其是上市公司)治理機(jī)制開(kāi)始出現(xiàn)一種趨同的變化:引入機(jī)構(gòu)投資者以?xún)?yōu)化公司治理機(jī)制的德國(guó)—日本模式成為公司治理模式變遷的統(tǒng)一基礎(chǔ)。
英國(guó)—美國(guó)模式之所以逐漸被德國(guó)—日本模式所取代，主要是因?yàn)樵撃Ｊ剿蕾?lài)的公司運(yùn)作的高度透明和比較完善的市場(chǎng)立法與執(zhí)法體制在以追求私人收益最大化和信息不對(duì)稱(chēng)、不完全的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)情況下難以具備，再加之股權(quán)的高度分散、所有權(quán)與管理權(quán)的高度分離等，就使股東難以也不愿憑借其有限的財(cái)產(chǎn)所有權(quán)對(duì)公司內(nèi)部人進(jìn)行監(jiān)控，因?yàn)楸O(jiān)控的費(fèi)用大大高于對(duì)個(gè)人的回報(bào)。由于股東(委托人)缺乏對(duì)管理人(代理人)的監(jiān)督和激勵(lì)，這就對(duì)管理人(代理人)侵犯股東(委托人)利益帶來(lái)更大激勵(lì)(Adolf A.Berle and Gardiner Means,1932;Alchian and Demselz, 1972;Grosaman and Hart,1983)，公司治理呈現(xiàn)出“強(qiáng)管理者、弱所有者”的特征，“內(nèi)部人控制”出現(xiàn)〔青木昌彥、奧野正寬，1999〕。
而對(duì)機(jī)構(gòu)投資者特別是投資基金來(lái)講，它們投資的動(dòng)機(jī)并不是要對(duì)被投資的企業(yè)發(fā)號(hào)施令或直接干預(yù)經(jīng)營(yíng)，它們只是希望通過(guò)資本市場(chǎng)和公司建立聯(lián)系，希望通過(guò)規(guī)范有效的公司治理結(jié)構(gòu)來(lái)保持自己對(duì)公司的有效控制權(quán)，然后在所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的情況下實(shí)現(xiàn)自己合法權(quán)益的最大化。由于他們不得不承受因企業(yè)經(jīng)營(yíng)失誤而造成的損失，因而它們絕不接受由于公司治理結(jié)構(gòu)扭曲或暗箱操作而帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。因此，他們十分看重公司治理的有效性，也很愿意對(duì)公司經(jīng)理進(jìn)行監(jiān)控，而且它們也有這個(gè)能力、財(cái)力和人力，從而實(shí)現(xiàn)監(jiān)控的最大收益。于是，依靠擁有大量資金的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)經(jīng)理人員的監(jiān)控和對(duì)公司重大決策的積極影響和干預(yù)就成為西方廣大中小投資者保護(hù)自身利益，克服因企業(yè)經(jīng)理人員背離股東意愿而帶來(lái)的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇的必然選擇。
二、國(guó)外引入機(jī)構(gòu)投資者改善公司治理機(jī)制的經(jīng)驗(yàn)、教訓(xùn)及啟示
(一)美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)一機(jī)構(gòu)投資者在公司治理中的作用遠(yuǎn)大于其他持股者
自20世紀(jì)90年代以來(lái)，盡管個(gè)人仍是美國(guó)持股的最大主體，但機(jī)構(gòu)投資者(主要是養(yǎng)老基金)持有股票市值的比例不斷上升卻是不爭(zhēng)的事實(shí)。機(jī)構(gòu)投資者特別是養(yǎng)老基金開(kāi)始轉(zhuǎn)變?cè)瓉?lái)消極的態(tài)度而積極地參與公司管理。機(jī)構(gòu)投資者之所以在美國(guó)公司治理中有效，原因主要有二:
一是完善的市場(chǎng)法律制度和股東的聯(lián)合約束了大股東的短期行為，激勵(lì)其加強(qiáng)對(duì)公司管理人員的監(jiān)控。一般來(lái)講，機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的總體效果取決于社會(huì)的法律制度基礎(chǔ)(OECD，1 999)。在法律制度不健全的情況下，大股東的短期行為可能成為大股東的理性行為。這對(duì)小股東利益的維護(hù)是不利的。一旦建立了健全的法律制度，比如對(duì)機(jī)構(gòu)投資者經(jīng)營(yíng)的信息披露制度、財(cái)務(wù)制度等的建立，就使機(jī)構(gòu)投資者完全暴露在廣大中小投資者面前。由于小股東資本的流動(dòng)性比機(jī)構(gòu)投資者的要大且流動(dòng)的成本低。為避免被廣大投資者“用腳投票”，吸引更多資金，機(jī)構(gòu)投資者就會(huì)在追求自身利益的同時(shí)兼顧廣大小股東的利益，較深地介入企業(yè)的日常事務(wù)管理，監(jiān)督經(jīng)理的行為。
二是對(duì)參與公司治理的機(jī)構(gòu)投資者實(shí)施分類(lèi)管理，阻止了機(jī)構(gòu)投資者監(jiān)督的盲目性，避免了金融風(fēng)險(xiǎn)的累積。所謂分類(lèi)管理就是在機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的過(guò)程中政府對(duì)不同的機(jī)構(gòu)投資者采取不同的政策。美國(guó)根據(jù)養(yǎng)老基金資金期限長(zhǎng)、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)小的特點(diǎn)，首先允許養(yǎng)老基金參與公司治理，而對(duì)其他機(jī)構(gòu)投資者如商業(yè)銀行、證券公司、保險(xiǎn)公司參.與公司治理卻給予限制。美國(guó)的這種做法就避免了投資風(fēng)險(xiǎn)的累積，提高了資金的使用效率。
〔二)捷克的教訓(xùn)一轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)國(guó)家利用投資基金完善國(guó)有企業(yè)治理機(jī)制的實(shí)踐
在東歐、俄羅斯等轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)國(guó)家進(jìn)行市場(chǎng)化改革初期，保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金等發(fā)展緩慢，而投資基金卻發(fā)展較快，這在俄羅斯和捷克表現(xiàn)的最為突出。這些投資基金基本上是在快速私有化的基礎(chǔ)上自發(fā)形成的。雖然投資基金在這些國(guó)家資本市場(chǎng)的建立和國(guó)有企業(yè)的改革中發(fā)揮了重要作用，但也存在嚴(yán)重問(wèn)題。如在捷克，投資基金相對(duì)于俄羅斯雖然享受更寬松的市場(chǎng)條件，并且在市場(chǎng)上發(fā)揮著比較積極的作用，但由于它與銀行聯(lián)系密切，并且不少投資基金不是獨(dú)立開(kāi)展業(yè)務(wù)，而是相互勾結(jié)或與正規(guī)的持股公司勾結(jié)，進(jìn)行內(nèi)部交易，共同損害國(guó)家和廣大投資者的利益。這些損害主要表現(xiàn)在:1、投資基金之間相互勾結(jié)，形成一個(gè)非正式的很難加以鑒別的而在資本市場(chǎng)上具有壟斷勢(shì)力的組織，控制公司，操縱股價(jià)。2、進(jìn)行不合理的證券交易。其中包括購(gòu)買(mǎi)由其建立的以無(wú)價(jià)值資產(chǎn)為基礎(chǔ)的聯(lián)營(yíng)證券公司的資產(chǎn);將大筆資金在無(wú)任何擔(dān)保和協(xié)議的情況下由其賬戶(hù)轉(zhuǎn)讓給證券經(jīng)紀(jì)商由其支配;違背法律248/92sb禁止將從銀行借來(lái)的資金轉(zhuǎn)借給第三者的規(guī)定，將這些貸款轉(zhuǎn)給與其合作的法人實(shí)體，而不簽訂任何協(xié)議等。3、通過(guò)“地下通道”以合法的形式進(jìn)入聯(lián)營(yíng)證券公司，控制公司股東會(huì)，并使股東會(huì)通過(guò)涉及公司財(cái)產(chǎn)交易的決定，然后利用其在董事會(huì)大股東的地位使董事會(huì)執(zhí)行這些決議，其結(jié)果使這些資產(chǎn)以很低的價(jià)格被基金管理人的相關(guān)人員如他的家屬或親戚所購(gòu)買(mǎi)，以至最終毀掉該公司。
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